董事會(huì )、股東和記者們經(jīng)常研究首席執行官的年度薪酬方案，看是否提供了合適的激勵來(lái)提高股東價(jià)值。但是很少有人考慮另一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：多年來(lái)首席執行官來(lái)自股票和股票期權的薪酬是如何影響管理層決策的?我們的調研顯示，美國大多數首席執行官對此類(lèi)累計財富的影響可能超過(guò)每年的薪酬。董事會(huì )在評估高管層薪酬風(fēng)險結構和激勵方式如何和公司戰略?huà)煦^時(shí)，需要引起足夠的重視。
2006年以來(lái)，在美國證券交易署的代理報表中可以找到大量高管層持有股權和股權期權的數據，提供了足夠的數據進(jìn)行詳細研究。我們將首席執行官的財富定義為一位高管在某家公司持有的股票期權的總價(jià)值和預期價(jià)值。不包括公司股票之外的個(gè)人財富(這一般不公開(kāi)披露)。通過(guò)斯克爾斯期權定價(jià)模型對股票期權進(jìn)行定價(jià)，剩余期限的價(jià)值打7折，以補償可能的早期套現，終止或基于去年實(shí)際業(yè)績(jì)的波動(dòng)。在規模前20%的上市公司中，首席執行官的累計財富中位數是其薪資中位數的九倍。我們還追蹤了股價(jià)變化時(shí)首席執行官財富變化的百分比。結果顯示：股價(jià)如果上漲50%，預計獲得財富相當于每年薪資的六倍。小公司的總薪酬水平較低，其首席執行官累計財富和收入的比例，股價(jià)上漲帶來(lái)的財富增長(cháng)對收入的比例，也稍微低一些。
這一結果大體反映了多數公司薪資結構中股票期權提供的激勵效果，并凸顯了為讓首席執行官做出的戰略和投資決策能夠增加股東價(jià)值，為其提供的大量物質(zhì)獎勵。我們的數據同時(shí)顯示，即使是直接競爭的公司，財富效應以及鼓勵首席執行官承擔的風(fēng)險水平差異很大，尚不清楚這屬有意為之，還是偶然發(fā)生。每年以不同價(jià)格發(fā)放的股票期權，或高于或低于目前股價(jià)，首席執行官獲得的股票和期權的累計價(jià)值，與董事會(huì )最初設想的完全不同。
通過(guò)“凸性”比較薪資結構
一種可行的評估方法是根據公司股價(jià)繪制首席執行官財富的變化，并觀(guān)察其薪酬曲線(xiàn)的形狀(凸性)。如果首席執行官的報酬組合僅包括股票，這將隨股價(jià)變化進(jìn)行上下波動(dòng)。我們將其稱(chēng)作低凸性。如果首席執行官的報酬組合包括大量股票期權，尤其是多種價(jià)外期權，報酬曲線(xiàn)變得較陡(高凸性)。這種凸性報酬結構讓首席執行官擁有更多財務(wù)動(dòng)力，承擔高回報高風(fēng)險的投資。因為一旦成功，他們將獲得很大的收益。進(jìn)行這些分析，董事會(huì )可以將首席執行官的報酬結構和直接競爭對手進(jìn)行對標，確定激勵結構是否和行業(yè)的其他領(lǐng)先企業(yè)同樣有競爭力。
以零售時(shí)裝行業(yè)(圖1)中兩家競爭對手的首席執行官為例。股票價(jià)格100%的增長(cháng)讓一家公司首席執行官的財富增加了102%，另一家公司提供更豐富的股票期權，報酬曲線(xiàn)更大，相應增幅達到190%，這種薪酬結構可能鼓勵承擔更多風(fēng)險。由于兩家公司面臨著(zhù)不同的戰略機遇和挑戰，兩種薪酬結構可能都算合理。也可能這是股票期權發(fā)放時(shí)機和市場(chǎng)總體表現造成的結果�；蛘呤莾杉夜久媾R類(lèi)似的市場(chǎng)機遇，而董事會(huì )沒(méi)有想好合適的激勵方式。
同樣我們發(fā)現，一家受監管公共事業(yè)企業(yè)的首席執行官的薪酬凸性為1.00(股價(jià)100%的增加導致財富增長(cháng)100%)，而另外一家公共事業(yè)企業(yè)首席執行官的薪資凸性為1.51.了解這兩家公司薪資結構后，可以幫助董事會(huì )成員決定受監管企業(yè)承受的合適風(fēng)險水平。
波動(dòng)反映了風(fēng)險
我們進(jìn)一步研究，根據股價(jià)波動(dòng)性繪制首席執行官的預期財富變化。這一細節可以幫助董事會(huì )明確鼓勵承擔風(fēng)險的程度。
這項分析旨在研究股票期權和股票紅利的激勵效果。如果首席執行官的投資組合主要是股票期權，他將有動(dòng)力進(jìn)行高風(fēng)險投資，因為雄心勃勃且充滿(mǎn)不確定性的戰略會(huì )帶來(lái)股價(jià)波動(dòng)，從而增加股票期權的現值。如果投資組合僅包括股票，首席執行官則不能從股價(jià)波動(dòng)中獲益，他更有可能接受低風(fēng)險、低收益的安全項目。
圖2顯示了兩家制藥公司的情況。一家公司的首席執行官僅持有直接股票和受限股票，他的報酬結構基本是一條直線(xiàn)，不受股價(jià)波動(dòng)的影響。另一家公司首席執行官的薪資包括大量股票期權，他的收入隨股價(jià)波動(dòng)大幅上升，就像圖中所示的上升曲線(xiàn)。
哪種方法更好?答案取決于公司需要的是創(chuàng )新和風(fēng)險投資，還是穩定開(kāi)發(fā)現有產(chǎn)品。在制藥行業(yè)，不難想象董事會(huì )應該需要鼓勵一定程度的冒險。雖然失敗的冒險項目一定會(huì )摧毀價(jià)值，但是不進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng )新也會(huì )摧毀價(jià)值。
由于這項分析相對較新，財富效應沒(méi)有定期計算和報告，我們建議董事會(huì )和同業(yè)進(jìn)行對標，檢查為首席執行官制定的財務(wù)激勵方案是否有問(wèn)題。風(fēng)險是否和同業(yè)相當，更重要的是，與公司的戰略目標是否相符。股票市場(chǎng)的變化是否改變了首席執行官的報酬曲線(xiàn)，并鼓勵承擔過(guò)多風(fēng)險?如果情況是這樣，董事會(huì )是否應該改變每年股票期權的發(fā)放方式，使報酬曲線(xiàn)符合公司目標?公司是否應該為現有股票期權定價(jià)，降低報酬凸性?如果首席執行官想要套現或對沖部分股權，以減少個(gè)人投資風(fēng)險，這將如何影響激勵措施的效果?
董事會(huì )應該知道，首席執行官的任期長(cháng)短可能讓其激勵措施和公司長(cháng)期戰略并不吻合。任期長(cháng)的首席執行官，隨著(zhù)投入到公司的股權和財富轉換為股票，報酬凸性經(jīng)常降低。這時(shí)董事會(huì )可能希望加大凸性，避免逃避承擔風(fēng)險。如果任期不長(cháng)，時(shí)間因素可能加大凸性。例如，一家公司從股價(jià)長(cháng)期低迷中逐步恢復，一位高管持有大量未行使購股權的價(jià)外期權。這需要采取合適行動(dòng)降低凸性。董事會(huì )應該知道，首席執行官的任期長(cháng)短可能讓其激勵措施和公司長(cháng)期戰略并不吻合。任期長(cháng)的首席執行官，隨著(zhù)投入到公司的股權和財富轉換為股票，報酬凸性經(jīng)常降低。這時(shí)董事會(huì )可能希望加大凸性，避免逃避承擔風(fēng)險。如果任期不長(cháng)，時(shí)間因素可能加大凸性。例如，一家公司從股價(jià)長(cháng)期低迷中逐步恢復，一位高管持有大量未行使購股權的價(jià)外期權。這需要采取合適行動(dòng)降低凸性。