對于內幕交易立法的經(jīng)濟分析經(jīng)濟論文
《證券法》的相中將內幕交易定義為：證券交易內幕信息的知情人或者非法獲取內幕信息的人，在涉及證券的發(fā)行、交易或者其他對證券的價(jià)格有重大影響的信息公開(kāi)前，買(mǎi)賣(mài)該證券或者泄露該信息或者建議他人買(mǎi)賣(mài)該證券的行為。本文對內幕交易的存在進(jìn)行了經(jīng)濟分析，力求從經(jīng)濟根源上剖析反內幕交易的必要性。
一、不應禁止內幕交易的經(jīng)濟分析
內幕交易是證券市場(chǎng)的一種必然結果，具有某種程度上的積極地作用，認為不應禁止內幕交易的學(xué)者依據這些展開(kāi)經(jīng)濟分析。
�。ㄒ唬┘涌煨畔鞑�，減少傳播成本
有學(xué)者就對此觀(guān)點(diǎn)提出，對于公司股東來(lái)說(shuō)，管理層能夠控制內部信息的傳播流向，能最先得到內幕信息，有時(shí)他們還會(huì )制造、傳播信息，相比較市場(chǎng)上的其他投資者，所獲信息的準確性更高、時(shí)間上更靠前。同時(shí)，信息公開(kāi)在某些情況下是要受到限制的，比如公司的商業(yè)秘密需要保護，這就必然使得這部分信息不能完全公開(kāi)，而內幕交易具有傳播可信賴(lài)信息的功能，這樣就能既保護公司的商業(yè)秘密又可以實(shí)現可信賴(lài)信息的披露。
�。ǘ┭a償管理人員的有效手段
美國學(xué)者曼恩是反對禁止內幕交易的先驅?zhuān)凇秲饶唤灰着c證券市場(chǎng)》中闡述了反對禁止內幕交易的一個(gè)理論——企業(yè)家補償理論。
按照曼恩的理論，內幕交易能夠補償企業(yè)家所承擔的風(fēng)險。大多數公司對其高管、經(jīng)理都有補償方式，如在薪資上、紅利等方面。而如何對企業(yè)家進(jìn)行補償，曼恩認為，允許內幕交易就是對企業(yè)中管理人員最好的補償手段，通過(guò)這樣的方式，會(huì )鼓勵企業(yè)家和擁有企業(yè)家才干的人不斷創(chuàng )新，促進(jìn)內幕信息的產(chǎn)生并利用這一信息進(jìn)行交易，這樣做的好處是不但能促進(jìn)企業(yè)技術(shù)進(jìn)步和革新還能給企業(yè)家帶來(lái)與其對公司貢獻相當的補償。內幕人員通過(guò)內幕交易所獲得的利益是對公司企業(yè)家和高管人員對公司所做出的貢獻的補償獎勵。
�。ㄈ﹥饶唤灰讓е伦C券市場(chǎng)更有效的運作，定價(jià)更為合理
證券市場(chǎng)的活躍程度是受到信息傳播的影響的，信息的傳播會(huì )引起股價(jià)的變化，在股價(jià)變化之中交易量才會(huì )增加。應該認為內幕人員是掌握信息的投機者，內幕人員利用內幕信息來(lái)進(jìn)行證券交易，在本公司股票上漲之前大量買(mǎi)進(jìn)，在股票下跌之前大量拋售，使得股價(jià)產(chǎn)生波動(dòng)，帶動(dòng)整個(gè)證券市場(chǎng)的活躍。內幕人員的交易是根據公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況做出的，是帶領(lǐng)股價(jià)朝著(zhù)正確方向變化的，因此使交易更加有效，定價(jià)也是合理的。
二、禁止內幕交易的經(jīng)濟分析
內幕交易不只具有學(xué)者提出的上述積極作用，它的負面影響不更容我們忽視，筆者從以下幾個(gè)方面對內幕交易的消極價(jià)值進(jìn)行簡(jiǎn)單的經(jīng)濟分析，以此作為禁止內幕交易的依據：
�。ㄒ唬┮l(fā)市場(chǎng)道德風(fēng)險
在證券市場(chǎng)交易中，投資者來(lái)自不同的領(lǐng)域對市場(chǎng)的變化和各種信息的理解和認識水平存在較大差異，而內幕人對此卻是在他專(zhuān)業(yè)的角度，掌握信息的量上都是比其他投資者多、真實(shí)性也高、時(shí)間上也更為及時(shí)，這就發(fā)生了經(jīng)濟學(xué)上的信息不對稱(chēng)。不對稱(chēng)信息在交易發(fā)生前后會(huì )分別導致逆向選擇和道德風(fēng)險，道德風(fēng)險是賣(mài)方利用自己占有信息的優(yōu)勢地位，隱瞞、欺騙買(mǎi)方而進(jìn)行交易的的行為，內幕交易正是上述這樣一個(gè)過(guò)程。內幕交易是內幕人員掌握了利好的信息后低價(jià)買(mǎi)進(jìn)該公司股票，等到信息公開(kāi)后股價(jià)上漲再高價(jià)賣(mài)出從中獲利，或者是在掌握公司利壞信息后及時(shí)賣(mài)出以避免在信息公開(kāi)后股價(jià)下跌時(shí)造成大量虧損。
�。ǘ﹥饶唤灰仔袨楸厝粫�(huì )拖延信息，造成信息不靈
從公司運營(yíng)角度來(lái)看，運行效率是依靠公司決定和信息的傳遞，在信息及時(shí)有效的傳遞下，公司運營(yíng)效率就高；如果信息遲延就會(huì )使得公司運行相應的滯后，效率自然就低。允許內幕人進(jìn)行內幕交易，則在信息傳遞中，每個(gè)階層在獲得信息后都會(huì )為了自身利益先進(jìn)行內幕交易，之后再向下級傳遞，所以這就無(wú)限制的拖延了信息傳遞，造成信息失靈。[]
�。ㄈ⿹p害公眾的投資信心
投資者選擇投資證券是因為預期回報對其具有吸引力，投資者這種預期與他對市場(chǎng)走勢的分析緊緊相關(guān)，對市場(chǎng)走勢分析判斷的基礎是能夠公平、及時(shí)的獲得信息。如果允許內幕交易，當投資者發(fā)現內幕人在信息流向市場(chǎng)之前利用內幕消息為自己獲取利益時(shí)，會(huì )認為沒(méi)有公平的得到信息，這樣會(huì )使得投資人對公司及其管理人員喪失信心，退出市場(chǎng)，必然會(huì )給公司造成股價(jià)大跌的惡果，最后公司也難以為繼。如果從整個(gè)證券市場(chǎng)來(lái)看，內幕交易不被禁止而普遍存在時(shí)，整個(gè)證券市場(chǎng)的信譽(yù)就無(wú)從保障，投資人對整個(gè)市場(chǎng)失去信心就會(huì )退出證券市場(chǎng)，那整個(gè)市場(chǎng)最終就會(huì )走向消亡。
三、內幕交易相關(guān)理論的評析
從上述對立觀(guān)點(diǎn)的分析來(lái)看，內幕交易有其存在的積極價(jià)值，但其消極作用更是不容小覷。
首先來(lái)看“加快信息傳播，減少傳播成本”這一觀(guān)點(diǎn)，從分析來(lái)看內幕交易在信息傳遞過(guò)程中體現了真實(shí)與快速，說(shuō)明內幕交易有客服信息不對稱(chēng)的作用；從中還要考慮到另一方面，就是公開(kāi)信息需要成本，信息公開(kāi)制度可能帶來(lái)信息的不完全性和不可信賴(lài)性，還有關(guān)于信息公開(kāi)的時(shí)間、方式、程序等引起的費用問(wèn)題，信息公開(kāi)與公司商業(yè)秘密保護問(wèn)題等。筆者認為，內幕交易的傳播功能是以濫用信息優(yōu)勢為背景的，這一過(guò)程也會(huì )產(chǎn)生交易成本，有道德風(fēng)險增加會(huì )使投資者喪失信心，有礙整個(gè)證券市場(chǎng)良性發(fā)展。
其次，對于“內幕交易導致證券市場(chǎng)更有效的運作”這一觀(guān)點(diǎn)，支持者認為，內幕交易使證券市場(chǎng)的信息傳播加速，在時(shí)效上解決了信息不對稱(chēng)，使真實(shí)的信息能夠及時(shí)傳遞，證券市場(chǎng)的價(jià)格在其影響之下更加合理；同時(shí)通過(guò)利用真實(shí)有效的信息引導股價(jià)朝著(zhù)符合公司真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況的方向發(fā)展，促進(jìn)了市場(chǎng)的有效運行。筆者認為，這一理論看似符合經(jīng)濟學(xué)原理，但是市場(chǎng)上的普通投機者與內幕人員存在截然不同的特點(diǎn)，而且對這種促進(jìn)市場(chǎng)運作的作用是一種主觀(guān)化的試想，實(shí)際上投機者對市場(chǎng)起不到整體性的作用，而且這一理論也完全忽視了禁止內幕交易情況下的強制信息公開(kāi)對市場(chǎng)流動(dòng)性的促進(jìn)及其對信息偏在的克服功能。
再次，對于“補償管理人員的有效手段”這一觀(guān)點(diǎn)，筆者認為，當內幕人對企業(yè)發(fā)展并沒(méi)有做出貢獻時(shí)他仍然可以利用內幕信息進(jìn)行交易獲利就顯然不是補償激勵。此外，這種名義上的補償措施只會(huì )使企業(yè)家或高管更加集中精力于公司股票靈活變化而從中牟利，對于公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展卻將無(wú)心關(guān)注；同時(shí)，對企業(yè)家和高管人員的報償與其對公司的貢獻關(guān)系是不能等值衡量的，因為公司同樣需要為內幕交易支付經(jīng)濟成本，而且這種成本是否必然小于補償談判所需的成本，目前還沒(méi)有足夠有力的依據。
綜上所述，內幕交易對證券市場(chǎng)有一定的促進(jìn)和利好作用，但是從證券市場(chǎng)的長(cháng)遠發(fā)展和經(jīng)濟價(jià)值的分析來(lái)看，內幕交易本質(zhì)上的危害性值得我們用立法對其進(jìn)行規制。內幕交易對證券市場(chǎng)的道德風(fēng)險的危害，和對投資者信心的打擊，不僅意味著(zhù)內幕交易將支付一定的經(jīng)濟成本，還面對著(zhù)更大的社會(huì )成本的支出，這足以成為禁止內幕交易立法的經(jīng)濟依據。
參考文獻
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