我國城投債的信用風(fēng)險分析論文

　　隨著(zhù)中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，中國城市化進(jìn)程也在不斷加快，各地紛紛大力發(fā)展城市基礎設施建設，但龐大的建設資金僅僅依靠政府的財政收入是難以滿(mǎn)足的。而城投債對我國的經(jīng)濟發(fā)展具有積極意義。城投債有利于融資渠道多元化，適合市政建設的資金需求特點(diǎn)，能夠解決如市政建設項目投資大，周期長(cháng)，多為非經(jīng)營(yíng)性項目或者蓋利能力較差，地方財政面臨的較大壓力，依靠銀行貸款并不能完全解決巨大的資金缺口等問(wèn)題。

　　債券作為一種契約，其契約的不完備會(huì )導致在未來(lái)不可預計的事件發(fā)生時(shí)產(chǎn)生風(fēng)險。而一個(gè)完全的契約是指在契約訂立時(shí)，契約的雙方就已經(jīng)訂立充分而詳細的合約內容，但是完全契約成立有著(zhù)極其苛刻的前提，契約的雙方大都是有限理性的，未來(lái)發(fā)生的事件往往是不可預計的，每個(gè)人的偏好會(huì )發(fā)生變化，而信息一般既是非對稱(chēng)又是不完全的。因此，完全的契約總是不存在的，契約的雙方有可能利用契約的漏洞來(lái)做出一些利己的行為，因而產(chǎn)生信用風(fēng)險。

　　一、城投債的信用風(fēng)險

　　1.城投債信用風(fēng)險產(chǎn)生機理

　　城投債契約風(fēng)險產(chǎn)生主要包括:(1)契約不完備導致的信用風(fēng)險;(2)產(chǎn)權不明晰導致的信用風(fēng)險;(3)交易成本約束導致的信用風(fēng)險;(4)信息不對稱(chēng)導致的信用風(fēng)險。

　　2.市政債券屬性的風(fēng)險

　　城投債與地方政府存在天然的聯(lián)系，地方政府通過(guò)擔保形式與城投債企業(yè)分享了部分政府信用。但是由于地方政府存在過(guò)度負債的趨勢，因此城投債存在一定的系統性風(fēng)險，并且這一風(fēng)險的根源來(lái)自于地方政府無(wú)法代替平臺企業(yè)足額償還債務(wù)，因此，城投債信用風(fēng)險的首要組成部分是地方財政支持的風(fēng)險。地方財政的支持能力越強，這部分的風(fēng)險就越低。

　　地方財政支持風(fēng)險可以具體為三點(diǎn)，一是地方政府有沒(méi)有責任對城投債提供財政支持，二是地方政府有沒(méi)有意愿對城投債提供財政支持，三是地方政府有沒(méi)有能力對城投債提供財政支持。綜合起來(lái)講，就是考察地方政府是否“有責任、有意愿、有能力”支持城投公司的發(fā)債行為。

　　3.企業(yè)債券屬性的風(fēng)險

　　企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的不同決定著(zhù)企業(yè)的違約率，因此企業(yè)微觀(guān)主體資質(zhì)與信用風(fēng)險存在負相關(guān)關(guān)系。衡量企業(yè)微觀(guān)主體資質(zhì)主要有以下四個(gè)方面:企業(yè)規模、經(jīng)營(yíng)狀況、償債能力和蓋利能力。對于城投公司，從規模上看普遍存在經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)不足和固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)比重過(guò)大的問(wèn)題。在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，由于市政基礎設施建設項目初期投資大、投資期限長(cháng)、效益產(chǎn)出慢、因此城投公司的總體周轉能力普遍不是很好，風(fēng)險主要體現在資金流轉風(fēng)險、償債風(fēng)險和有效資產(chǎn)不斷縮水的風(fēng)險。

　　4.債項因素導致的風(fēng)險溢價(jià)

　　不同的債券條款設計的不同，使各只債券包含了不同的權利和義務(wù)。企業(yè)債券一般承載著(zhù)票面利率、發(fā)行期限、發(fā)行總額、到期日、利率類(lèi)型、計息次數、特殊條款、評級等內容。通常，票面利率越高、發(fā)行期限越短、發(fā)行總額越大、到期日較近且不在特殊時(shí)點(diǎn)、不含對投資者不利的特殊條款、評級越高的債券，其風(fēng)險溢價(jià)就越低。而特殊條款、利率類(lèi)型、信用級別、到期期限、發(fā)行總額對城投債有著(zhù)較為重大的影響。

　　二、我國城投債信用風(fēng)險影響因素分析

　　1.地方財政支持風(fēng)險的影響因素

　　地方財政的支持力度很大程度上決定了我國城投債的信用風(fēng)險。一般而言，財政支持越強的城投債，其違約率就越小。國外在對市政債券的研究中加入了對財政支持力度的評價(jià)。以標普為例，它認為地方經(jīng)濟因素、債務(wù)負擔、地方政府償債能力、財務(wù)收支狀況及彈性和管理水平都將影啊市政債券的風(fēng)險評價(jià)。

　　2.企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險的影響因素

　　關(guān)于城投債企業(yè)屬性的信用風(fēng)險影響因素，本文整理出了以下四類(lèi)因素作為評價(jià)企業(yè)債信用風(fēng)險的主要因素。

　　(1)宏觀(guān)經(jīng)濟因素。在研究宏觀(guān)經(jīng)濟因素對信用利差影響的文獻里，獲得較多認可的是無(wú)風(fēng)險利率、CDP、貨幣供應量和股票指數指標，這些指標對信用利差均有比較顯著(zhù)的逆相關(guān)性。這是因為當經(jīng)濟處于繁榮周期時(shí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境良好，產(chǎn)生違約行為的可能較小，因此信用風(fēng)險較小，信用利差收窄。無(wú)風(fēng)險利率、貨幣政策寬松與否、股票指數漲跌都是與經(jīng)濟周期正相關(guān)的，因此對信用利差存在逆相關(guān)性。

　　(2)公司運營(yíng)能力。公司的營(yíng)運能力與信用利差負相關(guān)，經(jīng)營(yíng)能力越好的企業(yè)出現違約的可能性就越低。對營(yíng)運能力的考察主要通過(guò)總資產(chǎn)周轉率、應收賬款周轉率、存貨周轉率等指標。周轉率指標越高，意味著(zhù)企業(yè)的資金效率越高，營(yíng)運能力也就越強，從而信用利差越小。

　　3.增信合規風(fēng)險的影響因素

　　關(guān)于增信合規風(fēng)險的影響因素，主要有三個(gè)方面:第一是不同方式的增信效果。第二是擔�；騼攤鶎�債務(wù)的覆蓋程度或覆蓋倍數，是全覆蓋還是不完全覆蓋，是超過(guò)行業(yè)平均水平還是低于行業(yè)平均水平。第三個(gè)方面，就是必須適當考慮評估價(jià)值的真實(shí)性。

　　三、我國城投債信用風(fēng)險研究的社會(huì )意義

　　城投債對經(jīng)濟、財政、區域發(fā)展、人民生活都有明顯的促進(jìn)作用，具體體現在:1.分減中央財政壓力，填補地方財政缺口。2.促進(jìn)城市建設，保證經(jīng)濟增長(cháng)，合理分配稅負。3.豐富金融投資品種。4.維護社會(huì )總供求平衡。

　　促進(jìn)城投債的健康發(fā)展對于完善資本市場(chǎng)具有非常重要的意義，將直接影響到地方政府的信用和地方財政的有序發(fā)展。而防范城投債的信用風(fēng)險，有助于防范和化解我國城投債信用風(fēng)險，強化地方政府債務(wù)風(fēng)險管理，完善城投債的增信體系及信用評級制度，從而為我國科學(xué)規范的發(fā)展“城投債”、促進(jìn)我國的城投公司發(fā)債融資、探索未來(lái)中國市政債券的發(fā)展方向提供重要依據。

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