- 相關(guān)推薦
我國企業(yè)債券投資風(fēng)險的計量分析
【摘 要】針對企業(yè)債券投資者所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險，通過(guò)下偏矩風(fēng)險計量方法。對我國目前流通的企業(yè)債券進(jìn)行實(shí)證檢驗，在此基礎上得出結論：我國企業(yè)債券有著(zhù)自身的特點(diǎn)，即風(fēng)險一收益的不對稱(chēng)性。對單一證券來(lái)說(shuō)，在不考慮市場(chǎng)利率因素影響的情況下，其投資風(fēng)險和投資者的目標收益率有關(guān)。同時(shí)，剩余期限、持有時(shí)間也是影響債券風(fēng)險的重要因素。因此，投資者在投資過(guò)程中，應實(shí)施多元化的投資策略來(lái)規避風(fēng)險。有關(guān)部門(mén)應該合理引導企業(yè)債券逐步走向市場(chǎng)化，以順應市場(chǎng)經(jīng)濟發(fā)展的大潮。
【關(guān)鍵詞】企業(yè)債券；下偏矩；投資風(fēng)險
一、引言
在現代債券市場(chǎng)中，投資者購買(mǎi)債券的動(dòng)機是多樣化的，除了安全保值外，往往更傾向于投機。企業(yè)債券對投資者的重要意義在于它可以提供眾多信用不同、收益不同的投資工具，實(shí)現風(fēng)險細分。
以企業(yè)債券為投資對象的投資者主要承擔基準利率以上的風(fēng)險，就我國企業(yè)債券而言，這些風(fēng)險主要是信用風(fēng)險和市場(chǎng)風(fēng)險。對于信用風(fēng)險的計量與評估，人們采用的方法主要是運用債券評級的方法，國內也發(fā)表了相關(guān)文章，如翁悅、楊潔茹分析了國家風(fēng)險對銀行債券信用評級的確定所產(chǎn)生的影響。目前，在上海證券交易所發(fā)行的企業(yè)債券中，信用評級大都為AAA，從某一角度反映了我國企業(yè)債券市場(chǎng)的單一化。對于市場(chǎng)風(fēng)險的計量與評估，可以通過(guò)不同的風(fēng)險指標，預測出債券價(jià)格變化給投資者帶來(lái)的收益損失。盡管債券的價(jià)格也受市場(chǎng)利率等因素的影響而發(fā)生波動(dòng)，但由于債券是具有固定收入的證券，對某一個(gè)債券而言，當投資者的目標收益率等于或小于債券的到期收益率時(shí)，投資者無(wú)任何損失，此時(shí)無(wú)投資風(fēng)險；當目標收益率高于債券的到期收益率時(shí)，就有投資風(fēng)險，其大小與債券的供求關(guān)系、投資者的心理以及相關(guān)的政策變化等有關(guān)，此時(shí)，債券投資完全處于市場(chǎng)環(huán)境下，對其風(fēng)險的度量可以用風(fēng)險因子進(jìn)行度量。
本文采用下偏矩法對風(fēng)險因子進(jìn)行計量。下偏矩是下方風(fēng)險的一種。所謂下方風(fēng)險是指，給定一個(gè)目標收益率h，只有小于h的收益率才被視為風(fēng)險計量因子。風(fēng)險的下偏矩計量理論有著(zhù)方差理論不可比擬的優(yōu)越性。首先，它將損失作為風(fēng)險的計量因子，反映了投資者對風(fēng)險的真實(shí)心理感受，符合行為科學(xué)的原理；其次，從效用函數的角度看，它僅要求投資者是風(fēng)險厭惡型，即效用函數是凹型的，而不像方差那樣要求二次型的效用函數；再次，當使用目標收益率而不是均值時(shí)，不存在Ruelfi(1991)提出的辨識及虛假相關(guān)問(wèn)題；最后，從資源配置效率看，風(fēng)險的下偏矩計量方法優(yōu)于方差方法。
下偏矩指標相對來(lái)說(shuō)是一個(gè)較好的風(fēng)險計量指標，但其并沒(méi)有得到廣泛應用，主要是因為下偏矩統計量的計算比較復雜。直到近來(lái)，王明濤通過(guò)研究得出了易于推廣的Harlow下偏矩優(yōu)化模型的轉換形式，有效地克服了下偏矩統計量計算困難的弊端。本文主要利用轉換后的下偏矩計量方法，研究投資者對我國企業(yè)債券進(jìn)行投資時(shí)所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險。實(shí)證結果表明：我國企業(yè)債券的投資風(fēng)險是受多方面因素影響的，在實(shí)際投資中，應綜合考慮這些風(fēng)險因素。投資者在達到預期收益的同時(shí)，要做到有效地分散風(fēng)險，使其最小化。
二、利用下偏矩法計量投資風(fēng)險的基本理論
設在區間[0，T]內，有n個(gè)離散的時(shí)間點(diǎn)，k種債券，其中，第j種債券在第i個(gè)時(shí)間點(diǎn)的到期收益率為債券收益率的頻度系數，其定義為：
fr=f/fm
(5)
式(5)中，f為該債券在單位時(shí)間內收益率由盈到虧的波動(dòng)頻率，fm為最大由盈到虧的波動(dòng)次數。K2：一般取值為0．1，用來(lái)平衡
與fr之間的差別。
式(4)描述了風(fēng)險的本質(zhì)特征，是全面計量風(fēng)險的定量指標模型，它不但考慮了風(fēng)險負面性的強度，同時(shí)，考慮了負面性的分布和緊迫性問(wèn)題；不但在概念上符合債券投資風(fēng)險的定義，而且反映了投資者對風(fēng)險的心理感受，也克服了Ruelfi提出的辨識問(wèn)題和虛假問(wèn)題，可以說(shuō)該模型是計量風(fēng)險的較好的指標。
三、實(shí)證分析
本文的樣本數據來(lái)自于上海證券交易所尚未到期的企業(yè)債券交易價(jià)格，文中選用企業(yè)債券的發(fā)行日期均在2004年以前，數據時(shí)間段為2004年1月至2005年12月，每支債券的發(fā)行面值均為100元，信用等級均為AAA，到期期限不等。首先，對交易價(jià)格數據進(jìn)行處理，求出每支債券在不同月份的到期收益率。其次，設定每支企業(yè)債券的目標收益率為該債券的期望到期收益率，在此基礎上根據式(1)求出損失序列。最后，根據式(4)求出風(fēng)險因子，所得結果見(jiàn)表。
可以看出，當風(fēng)險接近時(shí)，長(cháng)期企業(yè)債券能帶來(lái)較高的目標收益率。也就是說(shuō)，到期期限越長(cháng)，帶來(lái)的期望收益也越高。然而，這只是我國企業(yè)債券的一個(gè)大致趨勢，其本身并不是完全符合傳統的均值一方差理論，我國目前的企業(yè)債券有著(zhù)自身的特點(diǎn)，即風(fēng)險一收益的不對稱(chēng)性。
另外，我們可以看出，對于即將到期的企業(yè)債券來(lái)說(shuō)，越要臨近到期日的風(fēng)險越大，其主要原因來(lái)自于投資者對企業(yè)債券的再投資。再投資風(fēng)險是指債券持有者在持有期間收到的利息收入、到期時(shí)收到的本息、出售時(shí)得到的資本收益等，用于再投資所能實(shí)現的報酬，可能會(huì )低于當初購買(mǎi)該債券時(shí)的收益率。所以，隨著(zhù)債券到期日的臨近，投資者面臨的再投資風(fēng)險也增大了。對于長(cháng)期債券來(lái)說(shuō)，其風(fēng)險也是相對最大的。長(cháng)期企業(yè)債券的風(fēng)險來(lái)自于市場(chǎng)風(fēng)險，到期期限越長(cháng)，市場(chǎng)風(fēng)險越大，也就是交易價(jià)格變動(dòng)的可能性越大。所以，投資者要得到高的目標收益率，就不得不承擔這種長(cháng)期的市場(chǎng)風(fēng)險。
從總體上看，我國企業(yè)債券的票面利率大都集中在4％左右，原因在于大部分企業(yè)債券在定價(jià)時(shí)采用了以銀行利率上浮40％作為企業(yè)債券定價(jià)上限的做法，基本上沒(méi)有考慮市場(chǎng)因素。與國外相同種類(lèi)的企業(yè)債券相比，我國企業(yè)債券品種單一，票面利率偏低，并且缺乏彈性空間，從而造成不同信用等級、不同到期期限的企業(yè)債券在定價(jià)時(shí)，幾乎只能選擇上限利率，無(wú)法實(shí)現差別定價(jià)。這種局限的定價(jià)方法使企業(yè)債券的價(jià)格水平不能充分揭示其風(fēng)險性，嚴重影響了債券市場(chǎng)的發(fā)展。
造成企業(yè)債券定價(jià)偏低和債券收益一風(fēng)險不對稱(chēng)的主要原因是企業(yè)債券定價(jià)機制僵化，銀行利率的非市場(chǎng)化導致了企業(yè)債券的非市場(chǎng)化。企業(yè)債券的定價(jià)機制存在的問(wèn)題已嚴重影響到企業(yè)債券的發(fā)行，制約了債券市場(chǎng)的發(fā)展。從宏觀(guān)角度來(lái)看，我國企業(yè)債券的發(fā)行被嚴格控制，債券發(fā)行前，必須先取得國家計劃主管部門(mén)下達的債券發(fā)行計劃，并需要取得中國人民銀行同意其發(fā)行債券的批文，債券發(fā)行后還需要向交易所提出上市申請，審批嚴格，過(guò)程繁瑣，限制了企業(yè)債券發(fā)行規模的擴大，影響了企業(yè)債券融資的積極性。
因此，管理企業(yè)債券投資風(fēng)險的有效措施是實(shí)行多元化的投資。在多元化投資組合中，每種投資都要有一定的額度限制，保證部分投資具有高度的流動(dòng)性，分散債券的期限，長(cháng)短期配合。如果利率上升，短期投資可迅速找到高收益投資機會(huì )；若利率下降，長(cháng)期債券也能保持高收益。
四、結論與建議
隨著(zhù)中央銀行利率的不斷調整，我國企業(yè)債券市場(chǎng)出現了大幅波動(dòng)。所以，對企業(yè)債券進(jìn)行投資時(shí)，既要考慮它的投資收益，更要考慮隨之而來(lái)的投資風(fēng)險。采用下偏矩方法測度企業(yè)債券的風(fēng)險，可以得到如下結論：對某一證券來(lái)說(shuō)，在不考慮市場(chǎng)利率因素影響的情況下，其投資風(fēng)險和投資者的目標收益率有關(guān)。另外，剩余期限、持有時(shí)間也是影響債券風(fēng)險的重要因素。當前，我國的名義利率已處于20年來(lái)的低位，債券的利率風(fēng)險較大。因此，在債券投資組合管理中利用這些定量模型顯得尤為重要。有關(guān)部門(mén)應該合理引導企業(yè)債券逐步走向市場(chǎng)化，以順應市場(chǎng)經(jīng)濟發(fā)展的大潮。
【我國企業(yè)債券投資風(fēng)險的計量分析】相關(guān)文章：
我國汽車(chē)業(yè)投資的機會(huì )與風(fēng)險分析11-22
我國風(fēng)險投資的現狀與挑戰03-20
我國ＣＰＡ業(yè)聲譽(yù)投資分析03-22
創(chuàng )業(yè)投資風(fēng)險分擔理論分析03-22
我國企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后的原因及對策分析03-25