定向增發(fā)機制研究

摘 要：為防止出現利益輸送，關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競爭等在定向增發(fā)中出現的機制性問(wèn)題，必須從操作層面對上市公司定向增發(fā)中發(fā)行對象和發(fā)行定，以及發(fā)行決策程序和決策事項價(jià)進(jìn)行相關(guān)的規定，從而為定向增發(fā)明確了詳細的操作指南和規范，以提高資產(chǎn)質(zhì)量、改善財務(wù)狀況、增強持續盈利能力。關(guān)鍵詞：定向增發(fā);機制
　　
　　0 前言
　　
　　非公開(kāi)發(fā)行即向特定投資者發(fā)行，也叫定向增發(fā)，實(shí)際上就是海外常見(jiàn)的私募，其主要包括：資產(chǎn)并購型定向增發(fā)；財務(wù)型定向增發(fā)；增發(fā)與資產(chǎn)收購相結合，優(yōu)質(zhì)公司通過(guò)定向增發(fā)并購其他公司等模式。作為一種股票發(fā)行中的主流模式，它對于股票市場(chǎng)的健康運營(yíng)有著(zhù)極為重要的意義。
　　
　　1 定向增發(fā)的市場(chǎng)化意義與缺失
　　
　　1.1 定向增發(fā)的類(lèi)型化功能
　�。�1）資產(chǎn)并購型定向增發(fā)，其目前受到市場(chǎng)比較熱烈的認同，對業(yè)績(jì)的增厚作用。在整體上市條件下，鑒于大股東持有股權比例大幅度增加，未來(lái)存在更大的獲利空間，所以在增發(fā)價(jià)格上體現出了一定的對原有流通股東比較有利的優(yōu)惠，而且可以減少關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭的不規范行為，增強公司業(yè)務(wù)與經(jīng)營(yíng)的透明度，減少了控股股東與上市公司的利益沖突，有助于提升公司內在價(jià)值，同時(shí)對于部分流通股本較小的公司通過(guò)定向增發(fā)、整體上市增加了上市公司的市值水平與流動(dòng)性。
　�。�2）財務(wù)型定向增發(fā)，主要體現為通過(guò)定向增發(fā)實(shí)現外資并購或引入戰略投資者財務(wù)性定向增發(fā)，其功能是多方面的：首先是有利于上市公司比較便捷地實(shí)現增發(fā)事項，抓住有利的產(chǎn)業(yè)投資時(shí)機，成為實(shí)現收購兼并的重要手段；對于一些資本收益率比較穩定而資本需求比較大的行業(yè)，如地產(chǎn)、金融等，定向增發(fā)由于方便、快捷、成本低，同時(shí)容易得到戰略投資者認可。
　�。�3）增發(fā)與資產(chǎn)收購相結合，這是上市公司在獲得資金的同時(shí)反向定向增發(fā)的主流模式。上市公司在獲得資金的同時(shí)反向收購控股股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。對于整體上市存在明顯的困難，控股股東又擁有一定的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時(shí)控股股東財務(wù)又存在一定變現要求的上市公司，這種增發(fā)行為由于能夠迅速收購集團的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，改善業(yè)績(jì)空間或公司持續發(fā)展潛力，因此在一定程度上構成對公司發(fā)展的利好。
　�。�4）優(yōu)質(zhì)公司通過(guò)定向增發(fā)并購其他公司。 與現金收購相比，定向增發(fā)作為并購手段能大大減輕并購后的現金流壓力。同時(shí)，定向增發(fā)更有利于發(fā)揮龍頭公司的估值優(yōu)勢，能夠真正起到扶優(yōu)扶強的效果，因而，這種方式對龍頭公司是頗具吸引力的。
　　1.2 定向增發(fā)的市場(chǎng)化意義
　　上市公司定向增發(fā)將獲得大量現金,并有利于實(shí)現資產(chǎn)證券化、引入新戰略股東等戰略意圖。從流通股東的角度來(lái)看,由于定向增發(fā)并不需要流通股東出資購買(mǎi),而且收購新資產(chǎn)、開(kāi)拓新業(yè)務(wù)有助于公司業(yè)績(jì)的持續增長(cháng),從而成為未來(lái)股價(jià)上漲的重要動(dòng)力,而部分持股數量較大、持股期限較長(cháng)的戰略投資者進(jìn)入,也有助于公司治理的改善。有不少公司的增發(fā)預案中,控股股東有不同比例的認購承諾,這在說(shuō)明大股東看好公司未來(lái)發(fā)展的同時(shí),也在一定程度上封殺了股價(jià)的下跌空間。對于市場(chǎng)本身而言,定向增發(fā)將提供諸多題材,進(jìn)一步活躍人氣。根據證監會(huì )安排,首批露面的將是定向增發(fā)和以股本權證方式進(jìn)行的遠期再融資,其次才是面向公眾的其它方式再融資,且股改完成半年以上的公司方可實(shí)施對公眾的再融資。因此,短期來(lái)看,投資者無(wú)需太多擔心擴容壓力,而且定向增發(fā)也容易成為外資并購、整體上市的重要手段和助推器,不僅不會(huì )對股價(jià)有負面影響,反而會(huì )提供更多可供挖掘的熱點(diǎn)。定向增發(fā)方式對提升公司盈利、改善公司治理有顯著(zhù)效果，尋找更多存在定向增發(fā)可能性的公司，仔細分析相關(guān)的方案與動(dòng)機，有機會(huì )發(fā)掘全流通時(shí)代新的投資主題。
　　1.3 定向增發(fā)機制性缺失
　　不少上市公司在實(shí)施定向增發(fā)的過(guò)程中，股價(jià)出現了大幅波動(dòng)，資產(chǎn)的質(zhì)量評估難以做到客觀(guān)公正，相關(guān)當事人對發(fā)行價(jià)格的暗箱操縱，戰略投資者行為動(dòng)機的不當問(wèn)所以，并且大股東與管理層關(guān)系緊密，產(chǎn)生了損害其他股東權益的行為，諸如利益輸送、內幕交易等丑聞不斷涌現。 　　2 定向增發(fā)的機制性對策選擇
　　
　　由于管理層起初對定向增發(fā)實(shí)施簡(jiǎn)易審核程序，所以目前不少上市公司在實(shí)施定向增發(fā)的過(guò)程中，在定向增發(fā)中引入公開(kāi)的詢(xún)價(jià)和競價(jià)機制，可以讓更多市場(chǎng)主體獲得公平競爭的機會(huì )，公開(kāi)的詢(xún)價(jià)和競價(jià)機制，
　　2.1 發(fā)行要求與認購資質(zhì)確定機制
　　發(fā)行時(shí)間可以確定非公開(kāi)發(fā)行股票的董事會(huì )決議公告日、股東大會(huì )決議公告日，上市公司按價(jià)發(fā)行股票的價(jià)格要不低于該發(fā)行底價(jià)并且要通過(guò)競價(jià)的方式確定。認購并獲得本次非公開(kāi)發(fā)行股票的法人、自然人或者其他合法投資組織要進(jìn)行人員數額與持股后的轉讓時(shí)間要求定量限制。信托公司不能以外有資金認購，按照本細則的規定以競價(jià)方式確定發(fā)行價(jià)格和發(fā)行對象。上市公司的股票發(fā)行期間的除權、除息的，發(fā)行數量和發(fā)行底價(jià)是否相應調整以及募集資金的通途要做相應的說(shuō)明。
　　2.2 發(fā)行公司的架構運行機制
　　定向增發(fā)要做到公開(kāi)，透明，符合制度規范，以合同的形式與購買(mǎi)對象建立法律關(guān)聯(lián)。而合同所涉及的的發(fā)行對象名稱(chēng)及其認購價(jià)格或定價(jià)原則、認購數量或者數量區間、限售期；由董事會(huì )最終確定。同時(shí)募集資金數量的上限、擬投入項目的資金需要總數量、本次募集資金投入數量、其余資金的籌措渠道經(jīng)董事會(huì )決議后形成文件。編制定向增發(fā)股票預案，作為董事會(huì )決議的附件，與董事會(huì )決議同時(shí)刊登。發(fā)行涉及資產(chǎn)審計、評估或者上市公司盈利預測的，資產(chǎn)審計結果、評估結果和經(jīng)審核的盈利預測報告至遲應隨召開(kāi)股東大會(huì )的通知同時(shí)公告。
　　2.3 定向增發(fā)的合準落實(shí)機制
　　上市公司提交發(fā)行申請文件需經(jīng)股東大會(huì )批準，有關(guān)部門(mén)和個(gè)人要對本定向增發(fā)的合規性進(jìn)行調查。保薦人出具的發(fā)行保薦書(shū)和發(fā)行人律師出具的法律意見(jiàn)書(shū)，應當對照中國證監會(huì )的各項規定逐項發(fā)表明確的結論性意見(jiàn)，并載明得出每項結論的查證過(guò)程及事實(shí)依據，最終報中國證監會(huì )審批，對于最終結果后，盡快予以公告。上市公司收到中國證監會(huì )予以核準決定后作出的公告中，應當公告本次發(fā)行的保薦人，并公開(kāi)上市公司和保薦人指定辦理本次發(fā)行的負責人及其有效聯(lián)系方式。上市公司、保薦人對非公開(kāi)發(fā)行股票進(jìn)行推介或者向特定對象提供投資價(jià)值研究報告的，不得采用任何公開(kāi)方式，且不得早于上市公司董事會(huì )關(guān)于非公開(kāi)發(fā)行股票的決議公告之日。所發(fā)布的認購邀請書(shū)，要注意附帶特定投資者簽署的申購報價(jià)表并且申購報價(jià)情況要予以保密。保薦人關(guān)于本次發(fā)行過(guò)程和認購對象合規性的報告應當詳細記載本次發(fā)行的全部過(guò)程，列示發(fā)行對象的申購報價(jià)情況及其獲得配售的情況，并對發(fā)行結果是否公平、公正，是否符合非公開(kāi)發(fā)行股票的有關(guān)規定發(fā)表意見(jiàn)。報價(jià)在發(fā)行價(jià)格之上的特定對象未獲得配售或者被調減配售數量的，保薦人應當向該特定對象說(shuō)明理由，并在報告書(shū)中說(shuō)明情況。 發(fā)行人律師關(guān)于本次發(fā)行過(guò)程和認購對象合規性的報告應當詳細認證本次發(fā)行的全部過(guò)程，明確意見(jiàn)，確認有關(guān)法律文書(shū)合法有效。
　　
　　參考文獻
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