債務(wù)約束下的財務(wù)風(fēng)險規避

內容摘要：市場(chǎng)經(jīng)濟條件下，利用財務(wù)杠桿作用籌集資金進(jìn)行負債經(jīng)營(yíng)已經(jīng)成為大多數企業(yè)的主要發(fā)展途徑。然而債務(wù)約束帶給企業(yè)的不只是利潤，還有因負債而引發(fā)的財務(wù)風(fēng)險，風(fēng)險治理措施不當甚至會(huì )使企業(yè)面臨破產(chǎn)。本文在此基礎上回納企業(yè)各項指標，建立財務(wù)分析指標體系和風(fēng)險預警系統，為企業(yè)風(fēng)險規避提供決策依據�！　￡P(guān)鍵詞：債務(wù)約束 財務(wù)風(fēng)險 預警系統
　　
　　企業(yè)的資本結構通常是指企業(yè)各種資本的構成和比例關(guān)系，也可以理解為企業(yè)長(cháng)期資金來(lái)源的構成比例。不同的籌資方式會(huì )形成企業(yè)不同的資本結構。其中，最關(guān)鍵的組合就是權益籌資方式和債務(wù)籌資方式組合所構成的資本結構。債務(wù)籌資較之權益籌資有兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)：
　　第一是稅收優(yōu)惠，即對債務(wù)的利息支付具有抵稅作用；第二是通過(guò)債務(wù)索償權對治理施加額外的約束，也就是所謂的債務(wù)約束理論。
　　然而負債是一柄“雙刃劍”，它可以通過(guò)財務(wù)杠桿作用為企業(yè)帶來(lái)更多的稅后利潤，同樣也可以引起企業(yè)稅后利潤的大幅度下降。當息稅前利潤不足以補償債務(wù)利息支出時(shí)，就會(huì )發(fā)生虧損。假如扭虧無(wú)看或無(wú)力償還到期債務(wù)，就會(huì )導致企業(yè)破產(chǎn)，這就是債務(wù)資本引發(fā)的財務(wù)風(fēng)險。對此，企業(yè)應當建立一個(gè)行之有效的預警系統，通過(guò)對各項指標的衡量進(jìn)行風(fēng)險規避，使企業(yè)虧損的可能性降到最低。
　　
　　債務(wù)約束理論下的企業(yè)籌資
　　
　　1976年詹森和麥克林（Jensen and Meckling）發(fā)表了題為《企業(yè)理論：經(jīng)理行為與所有權結構》的文章。這是一篇影響很大的經(jīng)典論述，它提出并研究了外部股權和債務(wù)所產(chǎn)生的代理本錢(qián)。文章指出當企業(yè)的經(jīng)理不完全擁有企業(yè)的產(chǎn)權時(shí)，就會(huì )出現代理本錢(qián)，即存在代理人和委托人的利益沖突，就必然產(chǎn)生委托人想方想法監視和約束代理人的行為，以達到剩余損失最小。這是產(chǎn)生債務(wù)約束的根本原因。
　　隨著(zhù)20世紀80年代杠桿并購***的興起，越來(lái)越多的證據說(shuō)明杠桿性資產(chǎn)重組后經(jīng)營(yíng)效率得到改善。在這種背景下，詹森同其他一些學(xué)者提出了一個(gè)旨在進(jìn)步公司自由現金流量使用效率的債務(wù)約束理論。他們以為，公司的經(jīng)營(yíng)者愿意在企業(yè)內部多留些現金以增加彈性經(jīng)營(yíng)的空間，而又沒(méi)有約束機制來(lái)保證他們在項目選擇或項目經(jīng)營(yíng)上是有效率的。為解決這一題目，這種理論提出在企業(yè)的所有權與經(jīng)營(yíng)權分離的情況下，債務(wù)可以進(jìn)步對經(jīng)營(yíng)治理層的約束。由于借債要支付利息償還本金，當收益降低時(shí)還會(huì )增加違約的風(fēng)險。這會(huì )起到一個(gè)很好的激勵作用，減小代理本錢(qián)的同時(shí)實(shí)現股東財富最大化。
　　由此可見(jiàn)，債務(wù)籌資是企業(yè)籌資的一種有效手段。美國著(zhù)名財務(wù)治理學(xué)家莫迪格萊尼（Modigliani）和米勒（Miller）建立的MM理論中也指出，在存在公司所得稅的情況下，利用負債可以增加企業(yè)的價(jià)值，而且負債越多越好。固然由于MM理論中存在一些分歧實(shí)際的假設而導致它在生活中的不完全正確性，但它還是成功的揭示出了負債對企業(yè)的正面影響。因此，債務(wù)約束理論被越來(lái)越多的企業(yè)所采用。
　　
　　債務(wù)籌資引發(fā)的財務(wù)風(fēng)險及其規避
　　
　　在市場(chǎng)經(jīng)濟逐步發(fā)展的情況下，利用財務(wù)杠桿作用籌集資金進(jìn)行負債經(jīng)營(yíng)成為大多數企業(yè)的發(fā)展途徑。通過(guò)大量負債經(jīng)營(yíng)實(shí)例不丟臉出，在企業(yè)借款利率小于利潤率的條件下，可以充分利用負債經(jīng)營(yíng)的好處。然而負債永遠是一柄“雙刃劍”。假如企業(yè)治理措施失當、決策失誤就必然會(huì )受到負債的“牽累”，甚至面臨破產(chǎn)的危險。這就從客觀(guān)上要求企業(yè)必須建立一套完整的財務(wù)風(fēng)險預警系統。
　�。ㄒ唬┚幹片F金流量預算，建立短期財務(wù)風(fēng)險預警系統
　　由于企業(yè)理財的對象是現金及其活動(dòng)，就短期而言，企業(yè)能否維持下往并不完全取決于是否贏(yíng)利，而是取決于是否有足夠現金用于各種支出。因此，編制正確的現金流量預算可以為企業(yè)提供預警信號，幫助企業(yè)確定最佳現金持有量，明確投資空間。為進(jìn)步經(jīng)營(yíng)者面對風(fēng)險時(shí)的決策效率，編制過(guò)程中應該將各具體目標加以匯總，并將預期收益、財務(wù)狀況以及投資計劃等以數目化形式加以表達。同時(shí)以月、季、半年及一年為期，建立轉動(dòng)式現金流量預算。
　�。ǘ�）完善指標分析體系，建立長(cháng)期財務(wù)風(fēng)險預警系統
　　對企業(yè)而言，現金流量預算只能作為短期預警系統，而不能作為長(cháng)期預警的依據。因此，企業(yè)還應該將財務(wù)分析指標整合成一個(gè)完善的體系。從盈利能力、償債能力、財務(wù)彈性和發(fā)展潛力四個(gè)方面對企業(yè)經(jīng)營(yíng)進(jìn)行全面觀(guān)測。
　　1．盈利能力分析指標。盈利能力就是企業(yè)賺取利潤的能力。一般說(shuō)來(lái)，企業(yè)的盈利能力只涉及正常的營(yíng)業(yè)狀況。非正常的營(yíng)業(yè)狀況也會(huì )給企業(yè)帶來(lái)收益或損失，但只是特殊情況下的個(gè)別結果，不能說(shuō)明企業(yè)的能力。反映企業(yè)盈利能力的指標很多，通常使用的主要有銷(xiāo)售凈利率、銷(xiāo)售毛利率、資產(chǎn)凈利率、凈資產(chǎn)收益率。
　　銷(xiāo)售凈利率=(凈利潤÷銷(xiāo)售收進(jìn))×100%
　　反映每一元銷(xiāo)售收進(jìn)能夠帶來(lái)多少凈利潤，表示銷(xiāo)售收進(jìn)的收益水平。
　　銷(xiāo)售毛利率=[(銷(xiāo)售收進(jìn)－銷(xiāo)售本錢(qián))÷銷(xiāo)售收進(jìn)]×100%
　　表示每一元銷(xiāo)售收進(jìn)扣除銷(xiāo)售本錢(qián)后，有多少錢(qián)可以用于各項期間用度和形成盈利。
　　資產(chǎn)凈利率=(凈利潤÷均勻資產(chǎn)總額)×100%
　　均勻資產(chǎn)總額=(期初資產(chǎn)總額 期末資產(chǎn)總額)÷2
　　表示每一元資本的獲利水平，反映企業(yè)資產(chǎn)的利用效率。
　　凈資產(chǎn)收益率=(凈利潤÷均勻凈資產(chǎn))×100%
　　均勻凈資產(chǎn)=(年初凈資產(chǎn) 年末凈資產(chǎn))÷2
　　對于股份制企業(yè)，可將公式中的分母改為年度末股東權益。該項指標綜合反映公司所有者權益的投資報酬率。
　　2．償債能力分析指標。償債能力就是企業(yè)償付到期債務(wù)的能力。從短期來(lái)講，實(shí)際上是考察企業(yè)的變現能力。它取決于可以在近期轉變?yōu)楝F金的活動(dòng)資產(chǎn)的多少。反映變現能力的指標主要有活動(dòng)比率和速動(dòng)比率。而評價(jià)企業(yè)長(cháng)期償債能力實(shí)際上是分析企業(yè)的資本結構是否健全公道。主要分析指標有資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權比率和已獲利息倍數。
　　活動(dòng)比率=活動(dòng)資產(chǎn)÷活動(dòng)負債
　　一般以為，生產(chǎn)企業(yè)公道的最低活動(dòng)比率是2。但這并不是一個(gè)同一的標準。只有與同行業(yè)均勻活動(dòng)比率和本企業(yè)歷史活動(dòng)比率進(jìn)行比較，才能真實(shí)的反映出企業(yè)短期償債能力。
　　速動(dòng)比率=(活動(dòng)資產(chǎn)－存貨)÷活動(dòng)負債
　　也被稱(chēng)作酸性測試比率。通常以為正常的比值為1，低于1的速動(dòng)比率被以為是短期償債能力偏低。影響速動(dòng)比率可信性的重要因素是應收賬款的變現能力。
　　資產(chǎn)負債率=(負債總額÷資產(chǎn)總額)×100%
　　反映債權人所提供的資本占全部資本的比例。也被稱(chēng)為舉債經(jīng)營(yíng)比率。
　　產(chǎn)權比率=(負債總額÷股東權益)×100%
　　反映企業(yè)基本財務(wù)結構。產(chǎn)權比率高，是高風(fēng)險、高報酬的財務(wù)結構；產(chǎn)權比率低，是低風(fēng)險、低報酬的財務(wù)結構。同時(shí)也表明債權人投進(jìn)的資本受到股東權益保障的程度。
　　已獲利息倍數=息稅前利潤÷利息用度
　　從長(cháng)遠看，企業(yè)的已獲利息倍數至少要大于1，否則不能舉債經(jīng)營(yíng)。對于一個(gè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，一般要連續計算5個(gè)會(huì )計年度的已獲利息倍數，且選擇最低指標的年度，以保證最低的償債能力。
　　企業(yè)償債能力的指標可以主要從財務(wù)報表出發(fā)算出，但某些財務(wù)報表以外的數據也不能忽略。例如，企業(yè)為他人擔保，企業(yè)將負有連帶責任或受連帶牽累，從而帶來(lái)潛伏負債題目。又如或有負債，如未解決的稅額爭議、訴訟案件、業(yè)務(wù)糾紛、應收票據貼現(企業(yè)用應收票據向銀行貼現，票據到期日付款人或承兌人不能付款，銀行向貼現的企業(yè)追索)等有時(shí)會(huì )嚴重影響企業(yè)的償債能力。因此，在分析各項指標的同時(shí)，必須充分考慮替人擔保、或有負債等因素，這樣才可以完全揭示企業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況。
　3．財務(wù)彈性分析指標。所謂財務(wù)彈性是指企業(yè)適應經(jīng)濟環(huán)境變化和利用投資機會(huì )的能力，主要與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金凈流量有關(guān)。本文旨在分析企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，故將其定義為狹義的財務(wù)彈性，即企業(yè)面臨到期債務(wù)時(shí)改變現金流的流量與時(shí)間的能力。反映財務(wù)彈性的指標主要有現金到期債務(wù)比、存貨及應收賬款周轉率。
　　現金到期債務(wù)比=經(jīng)營(yíng)現金凈流進(jìn)÷本期到期債務(wù)
　　其中本期到期債務(wù)是指本期到期的長(cháng)期債務(wù)和本期應付票據。通常這兩種債務(wù)是不能展期的，必須如數償還。
　　存貨周轉率=銷(xiāo)售本錢(qián)÷均勻存貨
　　一般來(lái)講，存貨周轉速度越快，存貨的占用水平越低，活動(dòng)性越強，存貨轉換為現金、應收賬款等的速度越快。進(jìn)步存貨周轉率可以進(jìn)步企業(yè)的變現能力，而存貨周轉速度越慢則變現能力越差。
　　應收賬款周轉率=銷(xiāo)售收進(jìn)÷均勻應收賬款
　　表示年度內應收賬款轉為現金的均勻次數。一般來(lái)說(shuō)，應收賬款周轉率越高，均勻收現期越短，說(shuō)明應收賬款的收回越快。否則，企業(yè)的營(yíng)運資金會(huì )過(guò)多的呆滯在應收賬款上，影響資金的正常運轉。
　　4.發(fā)展潛力分析指標。企業(yè)發(fā)展潛力是指企業(yè)未來(lái)的市場(chǎng)競爭力。通過(guò)現今財務(wù)增長(cháng)指標可對企業(yè)未來(lái)做一個(gè)預期。主要分析指標有本企業(yè)銷(xiāo)售占可比同行業(yè)銷(xiāo)售比率（或增長(cháng)率）、本企業(yè)銷(xiāo)售占本地區同行業(yè)銷(xiāo)售比率（或增長(cháng)率）、資本保值增值率等。因企業(yè)發(fā)展潛力實(shí)際上是企業(yè)盈利能力的空間延伸，故本文不在對此系列指標做出具體先容。
　　
　　建立企業(yè)風(fēng)險預警系統
　　
　　為了更加清楚的顯示企業(yè)經(jīng)營(yíng)各項指標與同行業(yè)對應指標水平或企業(yè)歷史水平的比較情況，使經(jīng)營(yíng)者清楚的看到競爭的上風(fēng)和風(fēng)險的來(lái)源。企業(yè)應該建立以上述四大指標體系為依據的風(fēng)險預警系統，編制適合本企業(yè)的數據上限和下限，并通過(guò)定時(shí)定點(diǎn)跟蹤檢測進(jìn)行全面監視，從而快速有效的做出決策，將風(fēng)險發(fā)生的可能性降到最低。
　　舉例說(shuō)明，假設某公司在盈利能力、償債能力和發(fā)展潛力三個(gè)方面運行正常。個(gè)別指標甚至達到行業(yè)水平的1.5倍以上，形成企業(yè)明顯的上風(fēng)競爭力，如資產(chǎn)凈利率、已獲利息倍數等。對這些上風(fēng)項目，企業(yè)應當做到保持并有所增長(cháng)。而其財務(wù)彈性指標均低于行業(yè)水平，這是一個(gè)發(fā)生財務(wù)風(fēng)險的潛伏信號。企業(yè)應當加速存貨及應收賬款周轉率，適當增加現金持有量，改進(jìn)營(yíng)銷(xiāo)策略和治理方案，加快企業(yè)運營(yíng)節奏，并將進(jìn)步財務(wù)彈性指標作為企業(yè)近期目標，盡可能的排除一切可能導致財務(wù)風(fēng)險的因素。
　　在建立了財務(wù)分析指標體系和風(fēng)險預警系統后，企業(yè)應該對風(fēng)險信號進(jìn)行持續監測。根據其形成原因及過(guò)程，制定切實(shí)可行的治理策略，降低風(fēng)險發(fā)生的可能性。要以市場(chǎng)的實(shí)際情況為主要依據，結合企業(yè)預期的發(fā)展策略，設定企業(yè)最佳資本結構，并及早規劃出未來(lái)風(fēng)險的規避方案。這樣，企業(yè)才可以做到充分利用財務(wù)杠桿作用，實(shí)現債務(wù)約束“雙刃劍”下的企業(yè)價(jià)值最大化。

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