上市公司的融資方式

　　目前，我國上市公司的資金來(lái)源主要包括內源融資和外源融資兩種。

　　由于在公司內部進(jìn)行融資，不需要實(shí)際對外支付利息或股息，不會(huì )減少公司的現金流量;同時(shí)由于資金來(lái)源于公司內部，不發(fā)生融資費用，使內部融資的成本遠低于外部融資。

　　公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的正常運轉以及擴充生產(chǎn)能力，都需要大量資金給予支持，這些資金的來(lái)源除內源資本外，相當多的部分要依靠外源融資來(lái)解決。上市公司外源融資又可分為向金融機構借款和發(fā)行公司債券的債權融資方式;配股及增發(fā)新股的股權方式;發(fā)行可轉換債券的半股權半債權的方式。

　　銀行貸款是目前債權融資的主要方式，其優(yōu)點(diǎn)在于程序比較簡(jiǎn)單，融資成本相對節約，靈活性強，只要企業(yè)效益良好、融資較容易，缺點(diǎn)是一般要提供抵押或者擔保，籌資數額有限，還款付息壓力大，財務(wù)風(fēng)險較高。

　　公司債券是指由公司發(fā)行并承諾在一定時(shí)間內還本付息的債權債務(wù)憑證。體現了債務(wù)人與債權人之間的行為。債券在本質(zhì)上也是借錢(qián)與還錢(qián)關(guān)系，但其與貸款的根本區別在于債券可以公開(kāi)進(jìn)行交易。而貸款除非債券化，否則是不進(jìn)行公開(kāi)交易的。相對于股權融資，債券融資的融資成本較低，可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，同時(shí)可以保證股本對公司的控制權。但與銀行貸款有著(zhù)類(lèi)似的缺點(diǎn)，即財務(wù)風(fēng)險較高、限制條款多，且融資規模有限。對于融入資金的公司來(lái)說(shuō)，債券融資與銀行貸款有相似的特點(diǎn)，一般把二者統稱(chēng)為債權融資。

　　股權融資亦即公司發(fā)行股票進(jìn)行融資。對上市公司而言，發(fā)行股票所籌集的資金屬于公司的資本;對股東而言，所持有股份代表對公司凈資產(chǎn)的所有權。相對于債權融資，股權融資有著(zhù)自己的優(yōu)勢，如：股票屬公司的永久性資本，不需要償還，也不必負擔固定的利息費用，從而大大降低公司的財務(wù)風(fēng)險;由于預期收益高，易于轉讓?zhuān)�因而容易吸收社�?huì )資本等等。但股權融資也存在著(zhù)不可避免的缺點(diǎn)，如發(fā)行費用高、易分散股權等。

　　三種具體融資方式的比較

　　可以看出，每種融資方式都有其獨特的優(yōu)勢，但也都存在著(zhù)不同的缺點(diǎn)。一般來(lái)講，發(fā)行公司債券和銀行貸款都有政策等各方面的許多限制，因此不是上市公司采取的主要融資方式。目前我國上市公司的融資方式主要是股權融資的增發(fā)和配股方式以及發(fā)行一種新型債券-可轉換債券三種方式。

　　1.融資條件的比較

　　(1) 對盈利能力的要求。增發(fā)要求公司最近3個(gè)會(huì )計年度扣除非經(jīng)常損益后的凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%，若低于6%，則發(fā)行當年加權凈資產(chǎn)收益率應不低于發(fā)行前一年的水平。配股要求公司最近3個(gè)會(huì )計年度除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率平均低于6%。而發(fā)行可轉換債券則要求公司近3年連續盈利，且最近3年凈資產(chǎn)利潤率平均在10%以上，屬于能源、原材料、基礎設施類(lèi)公司可以略低，但是不得低于7%。

　　(2)對分紅派息的要求。增發(fā)和配股均要求公司近三年有分紅;而發(fā)行可轉換債券則要求最近三年特別是最近一年應有現金分紅。

　　(3)距前次發(fā)行的時(shí)間間隔。增發(fā)要求時(shí)間間隔為12個(gè)月;配股要求間隔為一個(gè)完整會(huì )計年度;而發(fā)行可轉換債券則沒(méi)有具體規定。

　　(4)發(fā)行對象。增發(fā)的對象是原有股東和新增投資者;配股的對象是原有股東;而發(fā)行可轉換債券的對象包括原有股東或新增投資者。

　　(5)發(fā)行價(jià)格。增發(fā)的發(fā)行市盈率證監會(huì )內部控制為20倍;配股的價(jià)格高于每股凈資產(chǎn)而低于二級市場(chǎng)價(jià)格，原則上不低于二級市場(chǎng)價(jià)格的70%，并與主承銷(xiāo)商協(xié)商確定;發(fā)行可轉換債券的價(jià)格以公布募集說(shuō)明書(shū)前30個(gè)交易日公司股票的平均收盤(pán)價(jià)格為基礎，上浮一定幅度。

　　(6)發(fā)行數量。增發(fā)的數量根據募集資金數額和發(fā)行價(jià)格調整;配股的數量不超過(guò)原有股本的30%，在發(fā)起人現金足額認購的情況下，可超過(guò)30%的上限，但不得超過(guò)100%;而發(fā)行可轉換債券的數量應在億元以上，且不得超過(guò)發(fā)行人凈資產(chǎn)的40%或公司資產(chǎn)總額的70%，兩者取低值。

　　(7)發(fā)行后的盈利要求。增發(fā)的盈利要求為發(fā)行完成當年加權平均凈資產(chǎn)收益率不低于前一年的水平;配股的要求完成當年加權平均凈資產(chǎn)收益率不低于銀行同期存款利率;而發(fā)行可轉換債券則要求發(fā)行完成當年足以支付債券利息。

　　2.融資成本的比較

　　增發(fā)和配股都是發(fā)行股票，由于配股面向老股東，操作程序相對簡(jiǎn)便，發(fā)行難度相對較低，兩者的融資成本差距不大。出于市場(chǎng)和股東的壓力，上市公司不得不保持一定的分紅水平，理論上看，股票融資成本和風(fēng)險并不低。

　　目前銀行貸款利率為6.2%，由于銀行貸款的手續費等相關(guān)費用很低，若以0.1%計算，其融資成本為6.3%�？赊D換債券的利率，一般在1%-2%之間，平均按1.5%計算，但出于發(fā)行可轉換債券需要支付承銷(xiāo)費等費用(承銷(xiāo)費在1.5%-3%，平均不超過(guò)2.5%)，其費用比率估計為3.5%，因此可轉換債券若不轉換為股票，其綜合成本約為2.2%(可轉換債券按5年期計算)，大大低于銀行貸款6.3%的融資成本。同時(shí)公司支付的利息可在公司所得稅前列支，但如果可轉換債券全部或者部分轉換為股票，其成本則要考慮公司的分紅水平等因素，不同公司的融資成本也有所差別，且具有一定的不確定性。

　　3、三種融資方式優(yōu)缺點(diǎn)比較

　　(1)增發(fā)。增發(fā)是向包括原有股東在內的全體社會(huì )公眾投資者發(fā)售股票。其優(yōu)點(diǎn)在于限制條件較少，融資規模大。增發(fā)比配股更符合市場(chǎng)化原則，更能滿(mǎn)足公司的籌資要求，同時(shí)由于發(fā)行價(jià)較高，一般不受公司二級市場(chǎng)價(jià)格的限制，更能滿(mǎn)足公司的籌資要求，但與配股相比，本質(zhì)上沒(méi)有大的區別，都是股權融資。

　　(2)配股。配股，即向老股東按一定比例配售新股。由于不涉及新老股東之間利益的平衡，且操作簡(jiǎn)單，審批快捷，因此是上市公司最為熟悉和得心應手的融資方式。但隨著(zhù)管理層對配股資產(chǎn)的要求越來(lái)越嚴格，即以現金進(jìn)行配股，不能用資產(chǎn)進(jìn)行配股。同時(shí)，隨著(zhù)中國證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展和更符合國際慣例，目前將逐步淡出上市公司再融資的歷史舞臺。

　　增發(fā)和配股作為股權融資，其共同的優(yōu)點(diǎn)表現在：(1)不需要支付利息，公司只有在贏(yíng)利并且有充足現金的情況下才考慮是否支付股利，而支付與否及支付比率的決定權由公司董事會(huì )掌握(2)無(wú)償還本金的要求，在決定留存利潤和現有股東配售新股時(shí)，董事會(huì )可以自主掌握利潤留存和配售的比例及時(shí)機，而且運作成本較低;(3)由于沒(méi)有利息支出，經(jīng)營(yíng)效益要優(yōu)于舉債融資。

　　增發(fā)和配股共同缺點(diǎn)是：(1)融資后由于股本大大增加，而投資項目的效益短期內難以保持相應的增長(cháng)速度，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)指標往往被稀釋而下滑，可能出現融資后效益反而不如融資前的現象，從而嚴重影響公司的形象和股價(jià);(2)融資的成本較高，通常為融資額的5%～10%;(3)要考慮是否會(huì )影響現有股東對公司的控制權;(4)股利只能在稅后利潤中分配，因此它不如舉債能獲得減稅的好處。

　　(3)可轉換債券�？赊D換債券兼具債權融資和股權融資的雙重特點(diǎn)，在其沒(méi)有轉股之前屬于債權融資，這比其他兩種融資更具有靈活性。當股市低迷時(shí)，投資者可選擇享受利息收益;當股市看好時(shí)，投資者可將其賣(mài)出獲取價(jià)差或者轉成股票，享受股價(jià)上漲收益。因可轉換債券有收回本金的保證和券面利息的收益，而且其投資者往往受回售權的保護，投資風(fēng)險比較小但是收益可能很大。同時(shí)，可轉換債券的轉股和兌付壓力也對公司的經(jīng)營(yíng)管理者形成約束，迫使他們謹慎決策、努力提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)，這些特點(diǎn)決定了它對上市公司和投資者而言都是一個(gè)雙贏(yíng)的選擇，對投資者有很強的吸引力。

　　對上市公司來(lái)說(shuō)，發(fā)行可轉換債券的優(yōu)點(diǎn)十分明顯：

　　(1)融資成本較低：按照規定可轉換債券的票面利率不得高于銀行同期存款利率，期限為3-5年，如果未被轉換，則相當于發(fā)行了低利率的長(cháng)期債券，從而降低了發(fā)行公司的融資成本;而如果發(fā)行可分離交易可轉換公司債券(可分離交易可轉換公司債券是認股權證和公司債券的組合產(chǎn)品，該種產(chǎn)品中的公司債券和認股權證可在上市后分別交易，即發(fā)行時(shí)是組合在一起的，而上市后則自動(dòng)拆分成公司債券和認股權證),發(fā)行公司的融資成本將會(huì )進(jìn)一步降低。

　　(2)融資規模較大：由于可轉換債券的轉股價(jià)格一般比可轉換債券發(fā)行時(shí)公司股票的市場(chǎng)價(jià)格多出一定比例，如果可轉換債券被轉換了，相當于發(fā)行了比市價(jià)高的股票，在同等股本擴張條件下，與增發(fā)和配股相比，可為發(fā)行公司籌得更多的資金。

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