論述可轉換公司債券價(jià)值確認方法
論文關(guān)鍵詞：價(jià)值確認 價(jià)值分離 預期價(jià)值法
論文摘要：本文在對可轉換債券價(jià)值確認方法回顧的基礎上，分析了目前具有一定創(chuàng )新觀(guān)點(diǎn)的預期價(jià)值法的基本原理，并提出了反映可轉換債券交易特征的價(jià)值分離方法，以期為可轉換債券價(jià)值分析提供。
一、可轉換債券價(jià)值確認方法研究綜述
近年來(lái)全球可轉換公司債券市場(chǎng)規模已超過(guò)了5000億美元。但可轉換債券潛在權益價(jià)值的確認計量問(wèn)題尚未解決。美國職業(yè)界至今仍然按照APB第14號意見(jiàn)書(shū)將可轉換債券確認為債務(wù)(直接債務(wù)法)。國際會(huì )計準則委員會(huì )(IASB)2003年修訂的國際會(huì )計準則(IAS)第32號要求可轉換債券分別確認為債務(wù)和權益(分離債務(wù)法)，并建議了兩種方法：一是負債部分以債券本金和利息的現值計量，發(fā)行債務(wù)總值減去債務(wù)確認價(jià)值即為權益價(jià)值，這與美國早期A(yíng)PB第10號意見(jiàn)書(shū)的使用的方法一致，即為余額法，通過(guò)轉換期權公允價(jià)值或用Black-Scholes等期權定價(jià)模型得出期權價(jià)值，再以發(fā)行債務(wù)總值減去期權價(jià)值作為債務(wù)價(jià)值。國際會(huì )計準則(IAS)第32號發(fā)布后，美國會(huì )計準則委員會(huì )把可轉換債券雙重性質(zhì)問(wèn)題的解決提到了議事日程。2004年，FASB再次著(zhù)手研究可轉換債券的債務(wù)與權益問(wèn)題，委員會(huì )明顯傾向于按照債券現值和嵌入期權價(jià)值將可轉換債券分開(kāi)處理，這類(lèi)似于第10號APB意見(jiàn)書(shū)和第32號國際會(huì )計準則(IAS)。我國在2006年財政部發(fā)布的《會(huì )計準則第22號——工具確認和計量》以及《企業(yè)會(huì )計準則第37號——金融工具列報》中，關(guān)于可轉換債券處理體現了與國際會(huì )計準則趨同的思想，即在初始確認時(shí)將可轉換債券發(fā)行收入分解成債務(wù)和期權價(jià)值進(jìn)行會(huì )計處理。
在Marcelle等(2005)提出的預期價(jià)值法之前，學(xué)術(shù)界對可轉換債券初始價(jià)值確認計量進(jìn)行了一定探討，但多數是檢驗期權理論對可轉換債券的影響。Vigeland(1982)較早注意到期權理論可以應用到轉換的可能性和轉換的時(shí)間選擇上。King(1984)為可轉換債券計算了潛在權益的期權價(jià)值。這種“潛在權益”從債務(wù)中扣除加到了權益中，并用于財務(wù)比率的計算中。而可轉換債券代表的股數等于“權益價(jià)值”除以現行股價(jià)。King認為可轉換債券權益的價(jià)值就是期權的價(jià)值，并假定可轉換債券的債務(wù)價(jià)值就是直接債務(wù)的價(jià)值，事實(shí)上這種情況僅在可轉換債券沒(méi)有轉換情況下出現。Gaumnim andThompson(1987)通過(guò)回歸分析研究了可轉換債券價(jià)格如何隨著(zhù)其內在權益價(jià)格的變化而變化的問(wèn)題。但這些研究并沒(méi)有將可轉換債券是否轉換的“可選擇性”在會(huì )計處理中加以反映，直到2005年，MarcelleandLAnn提出預期價(jià)值法，才取得實(shí)質(zhì)性的突破。
二、預期價(jià)值法基本原理及其應用
(一)預期價(jià)值法的基本原理 預期價(jià)值法認為可轉換債券內含的期權既不是債務(wù)也不是權益，在標的股票市場(chǎng)價(jià)格不斷變化的過(guò)程中，它既可能產(chǎn)生權益又可能產(chǎn)生負債。如果債券被轉換，債券的本金則不用償還，而只需支付持有者持有期間的利息；如果債券不被轉換，發(fā)行者則需支付持有者全部本金及利息。因此債務(wù)的預期價(jià)值的大小取決于轉股的可能性的大小。在一定的轉換概率下，債務(wù)的預期價(jià)值等于直接債券價(jià)值(本金和利息現值)與利息現值以轉換可能性為權數的加權平均數。與此相對應，權益的預期價(jià)值則由債券發(fā)行總價(jià)減去預期債務(wù)價(jià)值得到。這一做法也是分離法，但它沒(méi)有像IAS32那樣以直接債券價(jià)值代替債務(wù)價(jià)值，而是在考慮了轉股的可能性基礎上，在發(fā)行當日或之后，動(dòng)態(tài)地對可轉換債券的發(fā)行總價(jià)進(jìn)行分離確認負債和權益的價(jià)值，以建立一種公司債務(wù)、權益、財務(wù)杠桿以及每股盈余的動(dòng)態(tài)觀(guān)，這正是它的價(jià)值所在。預期價(jià)值法建立在債務(wù)和權益的價(jià)值將隨著(zhù)可轉換債券的壽命周期而變化的財務(wù)理論基礎上，認為對于期權類(lèi)型的金融工具，標的股票價(jià)格的變化和距離到期時(shí)間的長(cháng)短都會(huì )影響可轉換債券以及相應權益和債務(wù)的價(jià)值。因此，在預期價(jià)值法下，必須重算轉換股份的預期數量、債務(wù)的預期價(jià)值和權益的預期價(jià)值，并分析其對債務(wù)、權益、財務(wù)杠桿和EPS的影響。具體方法(1)預期轉換股數。金融分析家們在計算EPS時(shí)把預期的轉換股數計入總股份，而預期股數取決于債券轉換成股票的可能性的大小。假設n為潛在股數，為轉換的可能性，預期股數則為n(p)。(2)債務(wù)預期價(jià)值。直接債務(wù)的價(jià)值常常被視為可轉換債券債務(wù)部分的價(jià)值，它是以市場(chǎng)利率為折現率將債券本金和利息進(jìn)行折現。其實(shí)這種情況只有在債券預期沒(méi)有轉換而本金和利息需被100％償還時(shí)才適用。這就是說(shuō)可轉換債券有三種可能：一是全部被轉換，此時(shí)可轉換債券在到期轉換日只需支付到期前利息；二是全部不轉換，此時(shí)可轉換債券在到期轉換日需將債券本金加利息支付給投資者，但實(shí)務(wù)中更多的是第三種情況，既可能轉換又有可能不轉換，假設這種可能性為p，則按預期價(jià)值法計算的債務(wù)的預期價(jià)值等于直接債務(wù)價(jià)值(假定不轉換時(shí)的應付額)和利息(假如債券到期轉換應付額)以轉換可能性為權數的加權平均數，即：債務(wù)的預期價(jià)值=(1-p)*直接債券價(jià)值+利息現值*p。借助于這一公式可以發(fā)現，在p為100％時(shí)，可轉換債券全部轉換，其債務(wù)預期價(jià)值僅為全部轉換前所付利息的現值；當p為零時(shí)，即可轉換債券預期未轉換時(shí)，債券的預期價(jià)值即為直接債券價(jià)值；如果可轉換債券有p的可能性轉換，則有(1-p)的可能性不轉換，債務(wù)的預期價(jià)值會(huì )小于直接債務(wù)的價(jià)值�？赊D換債券轉換成股票的可能性越大，債務(wù)部分的預期價(jià)值就越低。(3)權益的預期價(jià)值。權益的預期價(jià)值可以通過(guò)兩種途徑計算：一是余額計算法�？赊D換債券的總價(jià)值等于預期債務(wù)價(jià)值和預期權益價(jià)值之和，因此權益的預期價(jià)值等于總價(jià)值減去預期債務(wù)價(jià)值；二是期權定價(jià)模型計算法。在Black-Scholes期權定價(jià)模型中，期權價(jià)值是權益預期價(jià)值(現值)與行權成本預期價(jià)值(現值)之差，那么權益預期價(jià)值則是期權價(jià)值和行權成本預期價(jià)值之和。如果行權成本用公允的市場(chǎng)利率折現，則與余額計算法計算結果相同。在股份、債務(wù)、權益預期價(jià)值的計算中，轉換的可能性是一個(gè)關(guān)鍵因素。如果債券沒(méi)有其他諸如發(fā)行者贖回等嵌入期權，而且僅在到期轉換條件下，Black-Scholes期權定價(jià)模型可用于計算轉換的可能性，即N(d2)在Black-Scholes模型代表在行權日獲利期權的可能性，如果投資者是理性的，N(d2)則代表轉換的可能性。如果可轉換債券允許到期前行權或者為誘導轉換允許發(fā)行者贖回債券，可以使用美式期權定價(jià)方法。這些可選擇的期權計價(jià)方法提供了每個(gè)轉換日轉換的可能性，這些可能性可用來(lái)計算預期的債務(wù)和復雜期權的價(jià)值。
(二)預期價(jià)值法示例 ABC公司發(fā)行5年期面值100(百萬(wàn))元可轉換債券。一般利率8％，由于含有期權，所以可轉換債券的利率低于正常利率5.5％，僅為2.5％。每張1000元的債券可以轉換成40股普通股，發(fā)行者不能贖回�，F行股價(jià)20元。股票未含股利，預期價(jià)格波動(dòng)約35％，無(wú)風(fēng)險利率3％。為了簡(jiǎn)化，假設發(fā)行者不能贖回可轉換債券；除了轉換特征的買(mǎi)入期權沒(méi)有其他嵌入期權；歐式期權；行權日即為到期日。這些假設使該例可以直接使用Black-Scholes模型，而且更易反映其他嵌入期權、行權的跨度或隨著(zhù)時(shí)間變化的行權價(jià)格。具體結果和過(guò)程(1)收集整理公司基本信息。(表1)詳細列示了公司的可轉換債券的發(fā)行、嵌入期權和原有資本結構的基本資料。公司以面值發(fā)行5年期利率2.5％的可轉換債券，低于正常8％利率，因為可轉換債券含有期權。每張100元債券中含有4份期權，每份期權價(jià)值通過(guò)Black-scholes模型和第2欄中的參數計算得出為5.58，4份共有22.29元期權價(jià)值。對于不含期權的2.5％的債券，每張面值100元的可轉換債券的真正價(jià)值是77.70元。(2)美國現行債務(wù)法與預期價(jià)值法下EPS的對比分析。(表2)將目前GAAP把可轉換債券作為一般債務(wù)處理的方法與預期價(jià)值法(EV法)進(jìn)行對比分析，說(shuō)明兩種方法稀釋股份和稀釋EPS的影響過(guò)程。盡管可轉換債券可轉換為4000000股，但因為轉換的可能性0.3142，所以第2欄中預期股數應為1256800股(4000000*0.3142)。EV法稀釋了大約8％。相比較，按照GAAP規定稀釋了27％。因此EV法下的稀釋率相對較小。為分析對稀釋EPS的影響，使用轉換發(fā)行部分的利息調整稅后凈收益。如果在EV法下使用相同的盈余，稀釋的EPS則為1.02(16256800/16500000)，這是—種反稀釋作用。(表2)的第2欄顯示的EV法下的凈收益是只將有可能轉換部分債務(wù)的稅后利息加回到凈利中。因此EV法下稀釋EFS應是0.95(15500/16256800)，而GAAP現行制度下計算的稀釋EPS是0.87(16500000/19000000)，這相對低估了EPS。(3)現行美國債務(wù)法、國際準則分離債務(wù)法和預期價(jià)值法下財務(wù)杠桿的對比分析。(表3)對比分析了現行美國債務(wù)法、國際會(huì )計準則分離債務(wù)法和預期價(jià)值法對財務(wù)杠桿的影響。在預期價(jià)值法下預期權益價(jià)值為43.5(百萬(wàn))元，為分離債務(wù)法得出的預期價(jià)值僅為22.3(百萬(wàn))元，只是預期價(jià)值法計算權益價(jià)值的一半，而現行GAAP不考慮預期權益價(jià)值。這種對預期權益價(jià)值估算的不同，導致EV法、分離債務(wù)法和GAAP下的債務(wù)權益比不同，分別為1.04、1.17和1.33。由于按照GAAP可轉換債券不含有權益價(jià)值，因此計算的債務(wù)權益比最低。顯然現行GAAP的做法實(shí)際上比EV法高估了債務(wù)權益之比。三、預期價(jià)值法的改進(jìn)
與以前可轉換債券初始價(jià)值確認方法相比，預期價(jià)值法引入了轉換可能性概念，而且隨著(zhù)標的股票市場(chǎng)價(jià)格的變化，債務(wù)的預期價(jià)值、權益的預期價(jià)值都在變化，因此這種動(dòng)態(tài)理念是該方法創(chuàng )新之處。但該方法在反映可轉換債券實(shí)質(zhì)等方面仍可做進(jìn)一步研究。實(shí)際上可轉換公司債券是兼有債性、股性和轉換期權的混合物，但三種特性不一定所有時(shí)間都同時(shí)出現，也就是說(shuō)有時(shí)表現為債性，有時(shí)表現為股性，有時(shí)表現為債性和股性同時(shí)并存，但不論那一種情況，只要可轉換債券未轉換就一直含有期權。因此，可以對預期價(jià)值法做一定的改進(jìn)，使這三種可能在可轉換債券價(jià)值確認方法上加以體現。(1)可轉換債券到期一張都未轉換成功。這種情況下可轉換債券則以債性為主，但比一般債券多了一種轉換權利(盡管未轉成)，故其發(fā)行收益應分解為持有期間本金和利息現值加轉換期權價(jià)值。用公式表示則為：可轉換債券發(fā)行收益=應確認的債務(wù)價(jià)值+應確認的期權價(jià)值。其中，應確認債務(wù)價(jià)值=直接債券價(jià)值=債券到期本金現值+持有期間利息現值；應確認的期權價(jià)值=可轉換債券發(fā)行收益－應確認的債務(wù)價(jià)值。(2)可轉換債券到期全部轉換。這種情況下可轉換債券則以股性為主，持有者用持有債券可以在規定期限換回價(jià)值相當的股票。故其發(fā)行收益應等于持有到期按轉換價(jià)轉換的股票和轉換期權價(jià)值之和。用公式表示則為：可轉換債券發(fā)行收益=應確認的股權價(jià)值+應確認的期權價(jià)值。其中，應確認的股權價(jià)值=直接股權價(jià)值=到期轉換股票價(jià)值的現值；應確認的期權價(jià)值=可轉換債券發(fā)行收益－應確認的股權價(jià)值。(3)持有債券轉換的可能性為一定概率。假定持有債券轉換的可能性為p，則持有的可轉換公司債券有p的可能性轉換為股票，即具有股性；同時(shí)也有(1-p)的可能性未轉換，即具有債性。此時(shí)可轉換債券發(fā)行收益體現為其債務(wù)價(jià)值、股權價(jià)值和轉換期權價(jià)值之和。用公式表示則為：可轉換債券發(fā)行收益=應確認的債務(wù)價(jià)值+應確認的股權價(jià)值+應確認的期權價(jià)值。其中，應確認的債務(wù)價(jià)值=(1－p)*債券到期本金和利息現值；應確認的股權價(jià)值=P*到期轉換股票價(jià)值的現值；應確認的期權價(jià)值=可轉換債券發(fā)行收益－(應確認的債務(wù)價(jià)值+應確認的股權價(jià)值)
上述方法是對預期價(jià)值法的改進(jìn)。改進(jìn)方法將可轉換債券完全轉換情況下的價(jià)值界定為到期轉換股票價(jià)值的現值與股權所含期權價(jià)值之和，而不是預期價(jià)值法中的利息現值。這是因為在完全轉換狀態(tài)下，現在持有的可轉換債券價(jià)值足以使持有者在轉換日換回價(jià)值相當的標的股票，而不是換回一點(diǎn)利息，此時(shí)現在持有的債券價(jià)值應等值于將來(lái)轉換日換回的股票價(jià)值。另外，即使是到期全部轉換為股票，在初始價(jià)值中依然含有期權價(jià)值，因為當初沒(méi)有這種權利，將來(lái)債券是不能轉換成股票的。在可轉換債券未轉換情況下，未轉換并不代表債券價(jià)值中不含轉換期權價(jià)值，而是含有的期權價(jià)值沒(méi)有條件去實(shí)現，但這并不否認轉換期權價(jià)值的存在。由于在以上這些方面的理解不同，使得在轉換概率為p時(shí)，對可轉換債券債務(wù)、股權和期權的價(jià)值確認產(chǎn)生很在差異，從而對公司的債務(wù)權益比等產(chǎn)生很大影響。因此，在改進(jìn)的預期價(jià)值法下，前例ABC公司可轉換債券應確認的債務(wù)價(jià)值=(1-0.3142)*77.70=-53.29(百萬(wàn))元；應確認的股權價(jià)值=0.3142*68.10=21.40(百萬(wàn))元；應確認的期權價(jià)值為25.31(百萬(wàn))元。此時(shí)，ABC公司的債務(wù)總值為353.29(百萬(wàn))，權益總值為346.78(百萬(wàn))，因此債務(wù)權益之比則為1.02，比未改進(jìn)前預期價(jià)值法的債務(wù)權益比更低。
四、結論
可轉換債券初始確認中債務(wù)、權益、期權價(jià)值的是否分離、如何分離等問(wèn)題是可轉換債券確認計量的難題，從不分離到國際準則按直接債務(wù)價(jià)值確認初始計量中債務(wù)價(jià)值，再到預期價(jià)值法以轉換可能性動(dòng)態(tài)地確認債務(wù)和權益價(jià)值，已經(jīng)對這一難題的解決起到很大作用，但對可轉換債券的實(shí)質(zhì)反映并不充分，為此本文提出的改進(jìn)方法不僅將可轉換債券初始價(jià)值分別確認為債務(wù)、股權準備和期權價(jià)值，而且也可以在發(fā)行日以及以后債券的整個(gè)壽命周期中確認可轉換債券債務(wù)和權益的比例。與前幾種方法相比，此法更符合理論，也更合理地確定了財務(wù)杠桿。
【論述可轉換公司債券價(jià)值確認方法】相關(guān)文章：
論述家庭課外閱讀指導方法12-05
試析馬克思的勞動(dòng)價(jià)值理論與現代服務(wù)價(jià)值理論述評12-04
論述經(jīng)濟倫理中的價(jià)值主體性維度12-05
論述我國封閉式基金折價(jià)和投資價(jià)值12-05
論述預設理論及其在英語(yǔ)學(xué)習中的價(jià)值探微03-06
談“長(cháng)期股權投資”后續計量方法的轉換03-30
論述長(cháng)期股權投資核算方法的比較和分析12-05
論述基于DEA方法的我國稅收征管效率研究12-05
- 相關(guān)推薦