證券投資基金中的委托代理問(wèn)題

　　在證券投資基金中，投資人將財產(chǎn)委托給基金管理人之后，由于管理人的目的是從中獲取最多的管理費，而投資人的目的是從證券投資中獲取最大的資金收益，二者在關(guān)于財產(chǎn)方面的目標上產(chǎn)生了偏離。下面是小編帶來(lái)的證券投資基金中的委托代理問(wèn)題，希望對你有幫助。

　　一、產(chǎn)生證券投資基金中委托代理問(wèn)題的經(jīng)濟學(xué)原因

　　第一，信息經(jīng)濟學(xué)理論。事前的信息不對稱(chēng)會(huì )誘發(fā)逆向選擇，事后的信息不對稱(chēng)會(huì )產(chǎn)生道德風(fēng)險問(wèn)題。

　　在基金契約簽訂之前，有些基金管理人或基金經(jīng)理可能會(huì )通過(guò)一定的手段誘使投資人，讓其申購自身運作的基金。而管理合規、運作良好的基金有可能會(huì )因為宣傳力度不夠而不被關(guān)注，良好的基金或者基金管理人由于在基金市場(chǎng)上無(wú)法獲取優(yōu)質(zhì)的客戶(hù)和資金，會(huì )逐步退出基金市場(chǎng)。此時(shí)基金市場(chǎng)中所留存的基金以及基金管理人的質(zhì)量良莠不齊，而且莠者居多，此時(shí)就存在逆向選擇問(wèn)題。

　　在基金契約簽訂之后，基金份額持有人在基金信息的獲取上處于劣勢地位。最為明顯的一個(gè)表現就是“完全接受了契約條款之后,基金持有人就不能像基金管理人那樣全面、細致地了解基金運作的全過(guò)程”。由于各方主體利益存在不一致的情況，目標的偏離、資產(chǎn)控制權與收益權的分離很容易誘發(fā)基金管理人或者基金從業(yè)人員的道德風(fēng)險。

　　第二，“搭便車(chē)”理論。搭便車(chē)理論是由美國經(jīng)濟學(xué)家Olson提出的，是指主體不付出成本而享受產(chǎn)品帶來(lái)的利益。公募證券投資基金一個(gè)最大的特征就是基金份額持有人較為分散，且每個(gè)基金份額持有人持有的資產(chǎn)在整個(gè)基金中所占比例有限，如果其他基金份額持有人參與到對基金管理人的監督中，基金份額持有人就會(huì )有搭便車(chē)的心態(tài)和行為，認為其他基金份額持有人在做出有效監督時(shí)，自己便無(wú)需對基金管理人進(jìn)行監督。因此，就會(huì )弱化對基金管理人的監督。同時(shí)，如果基金份額持有人欲實(shí)現對基金管理人進(jìn)行有效的監督，自己就必須付出較為高昂的監督成本，而其他份額持有人也會(huì )存在搭便車(chē)的心態(tài)�；�金份額持有人監督不力，是證券投資基金中委托代理問(wèn)題產(chǎn)生的一個(gè)重要原因。

　　第三，不完全契約理論。不完全契約理論由經(jīng)濟學(xué)家Gross man、Hart和Moore共同創(chuàng )建，主要是指契約當事人不可能達成一個(gè)完整、明晰的契約以規制當事人之間的權利義務(wù)，如果能夠達成完整的契約就必須付出十分高昂的成本。因此，也就不可能、也無(wú)必要達成一個(gè)完全契約，在不完全契約之下，各方的權利義務(wù)也將無(wú)法予以完全明確。在證券投資基金的委托—代理關(guān)系中，委托人往往無(wú)法在事前簽訂一個(gè)完全合同來(lái)約束代理人的行為。因此，基金管理人有可能會(huì )利用契約的不完善之處，直接或間接侵犯基金份額持有人的合法權益。

　　二、證券投資基金中的委托代理問(wèn)題

　　1、雙重委托代理鏈條加重了證券投資基金中的委托代理問(wèn)題

　　在公司型基金中，由于基金的運作方式是通過(guò)公司的形式進(jìn)行，投資者主要是以股東的身份參與其中，其中的委托代理問(wèn)題主要是投資者與基金經(jīng)理人之間的委托代理問(wèn)題。而在我國證券投資基金主要是以契約性基金的形式存在，1997年的《中華人民共和國投資基金法》中規定了我國的證券投資基金分為契約性基金和公司型基金，實(shí)踐操作中，公司型證券投資基金幾乎不存在。2003年修改后的《證券投資基金法》第102條規定：“通過(guò)公開(kāi)發(fā)行股份募集基金，設立證券投資公司，從事證券投資等活動(dòng)的管理辦法，由國務(wù)院另行規定�！钡�是國務(wù)院的另行規定至今尚未出臺，在2012年12月底發(fā)布的新《證券投資基金法》中也并未對公司型與契約性基金作出明確的規定。在這樣的立法背景之下，便存在一個(gè)雙重的委托代理鏈條。

　　其中，由于基金管理人所管理的資產(chǎn)同自有資產(chǎn)存在重大差別，基金管理人有較大的資金控制權，但是只有很少的剩余控制權;另一方面，所有基金份額持有人擁有資產(chǎn)的剩余索取權，但是沒(méi)有基金資產(chǎn)的控制權。因此，保護基金份額持有人的利益就成了基金管理公司治理的關(guān)鍵問(wèn)題。證券投資基金的特殊之處在于，在雙重代理鏈條之下，雙重代理關(guān)系在法律上的目標卻是一致的�；�金份額持有人與基金管理人之間的委托代理關(guān)系中，基金管理人作為代理人在基金信托權利義務(wù)的約束之下，應以實(shí)現份額持有人的利益最大化為目標，這一點(diǎn)是毋庸置疑的。但是作為基金經(jīng)理，如果按照一般公司治理的要求，基金經(jīng)理應當以基金管理人和基金管理人股東的利益最大化為目標。從新頒布的《證券投資基金法》規定來(lái)看，基金管理人與基金高管以及相關(guān)從業(yè)人員的行為是綁定在一起的。2013年6月1日開(kāi)始生效的《證券投資基金法》第21條，規定了公開(kāi)募集基金的基金管理人及其董事、監事、高級管理人員和其他從業(yè)人員禁止從事的一些行為。由此可見(jiàn)，基金管理人以及其內部人員共同對基金份額持有人承擔一定的權利義務(wù)。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，雙重代理鏈條所產(chǎn)生的道德風(fēng)險問(wèn)題會(huì )在一定程度上弱化，但是道德風(fēng)險弱化并不意味著(zhù)基金管理人與基金經(jīng)理之間的委托代理問(wèn)題可以忽視。反而在一些現實(shí)情況之下，基金經(jīng)理為了個(gè)人利益，不當或者違法管理基金資產(chǎn)，對基金管理人以及基金份額持有人的利益造成巨大損害。因此，對于基金管理人與基金經(jīng)理之間存在的由于信息不對稱(chēng)產(chǎn)生的道德風(fēng)險問(wèn)題不容忽視。

　　綜上，委托人同基金管理人之間通過(guò)契約建立起一種金融信托關(guān)系，也就意味著(zhù)委托人同基金管理人之間形成了一種委托代理關(guān)系。在我國，盡管新修訂的《證券投資基金法》中規定了基金管理人由依法設立的公司或者合伙企業(yè)擔任，但是目前市場(chǎng)上主要基金管理人往往都是基金管理公司，并由基金經(jīng)理負責具體的基金運作，此時(shí)基金管理人同基金經(jīng)理之間也存在著(zhù)委托代理關(guān)系。我國證券投資基金中存在這樣一種雙重委托代理鏈條，容易導致單一鏈條中的委托代理問(wèn)題和風(fēng)險的累加。因此，雙重代理鏈條的存在加重了存在代理問(wèn)題的風(fēng)險。

　　2、證券投資基金中監督失靈問(wèn)題

　　(1)基金份額持有人的監督失靈問(wèn)題。

　　對于委托人來(lái)說(shuō)，代理成本主要有兩種：監督代理人的成本以及代理人違背信托義務(wù)對委托人造成的損失所要可能承擔的成本。其中在證券投資基金中，監督成本較為高昂。

　　在實(shí)際操作中，基金份額持有人的監督方式主要包括日常對于基金招募書(shū)、合同摘要的監督以及通過(guò)基金份額持有人大會(huì )進(jìn)行的監督。但是這些監督方式所起的效果有限，其中基金份額持有人大會(huì )監督方式效果相對較好，但是監督成本很高。在對監督進(jìn)行成本效益或博弈分析之后，基金份額持有人最優(yōu)的選擇是不會(huì )進(jìn)行有效地監督。

　　(2)監管機構監督失靈問(wèn)題。

　　目前我國基金監管主要是政府證券監管部門(mén)的監管，而市場(chǎng)監管以及證券投資基金的自我監管相對較弱。一個(gè)完善有效的監管體系應當是市場(chǎng)監管與政府監管并重的監管體系，而在我國，對證券投資基金的監管主要是以政府監管為主，這極易出現監管失靈問(wèn)題。其中一個(gè)重要表現是證券投資基金市場(chǎng)違法行為不斷，內幕交易、“老鼠倉”等問(wèn)題屢禁不止。政府監管不利的一個(gè)重要原因在于執法機構以及執法人員自身的利益與證券投資基金中的違法行為在利益上的相關(guān)性不強。我國相關(guān)法規規定了證券監管部門(mén)在證券投資基金投資范圍、投資比例、投資限制等方面的監管權力，監管權力的膨脹一方面表明監管部門(mén)對投資基金的監管力度，但同時(shí)過(guò)多的監管權力集中于政府部門(mén)，權力尋租的現象也將不斷滋生，最后導致監管失靈。另外，政府監管的能力也是有限的。

　　(3)證券投資風(fēng)險的問(wèn)題。

　　由于委托人(基金份額持有人)與受托人(基金管理人)之間存在委托代理問(wèn)題，對于證券投資基金的風(fēng)險也會(huì )產(chǎn)生一定的影響。一般而言，投資者屬于風(fēng)險規避者，而基金管理人和基金經(jīng)理的風(fēng)險偏好是不一定的�；�金管理人及基金經(jīng)理的收入與基金的績(jì)效成正比關(guān)系，因此，他們都有提高基金收益率的動(dòng)機。對于同一種類(lèi)型的基金(主要有股票型基金、債券型基金、混合型基金等)，在市場(chǎng)風(fēng)險較低的時(shí)候，基金管理人傾向于風(fēng)險較高、收益率較高的證券組合，此時(shí)，基金管理人與基金份額持有人的偏好基本是一致的;但是在證券市場(chǎng)發(fā)展低迷，基金收益率較低的情況下，基金管理人或者基金經(jīng)理為了超越市場(chǎng)，獲取更高的基金收益率，其很有可能會(huì )傾向于風(fēng)險較高的資產(chǎn)。

　　因此從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，受托人(基金管理人)提高了資產(chǎn)的運作風(fēng)險，在這一點(diǎn)上與委托人(基金份額持有人)的期望是不一致的。因此，風(fēng)險偏好的差異也是證券投資基金委托代理關(guān)系中存在的一個(gè)重要問(wèn)題。

　　拓展閱讀

　　(一)按基金的組織形式不同分為契約性基金、公司型基金

　　1、契約性基金：又稱(chēng)“單位信托基金”，指將投資者、管理人、托管人作為信托關(guān)系當事人，通過(guò)簽訂基金契約的形式發(fā)行受益憑證而設立的基金

　　2、公司型基金：依據基金公司章程設立，在法律上具有獨立法人地位的股份投資公司

　　3、二者的區別

　�、儋Y金性質(zhì)不同：信托財產(chǎn);法人資本

　�、谕顿Y者地位不同：契約型投資者是委托人和受益人;公司型投資者是股東，對基金運作的影響比契約型投資者大

　�、刍�金的營(yíng)運依據不同：基金契約;公司章程

　�、苣壳拔覈�的基金全部是契約型基金

　　(二)按基金運作方式不同分為封閉式基金、開(kāi)放式基金

　　1、封閉式基金：基金份額總額在基金合同期限內固定不變，基金份額可以在證交所交易，但持有人不得申請贖回得基金

　　決定基金期限長(cháng)短的因素 2 個(gè)：基金本身投資期限的長(cháng)短、宏觀(guān)經(jīng)濟形勢

　　2、開(kāi)放式基金：基金份額總額不固定，可以在基金合同約定時(shí)間和場(chǎng)所申購或者贖回的基金

　　3、二者區別：

　　(1)期限不同：封閉式期限通常在 5 年以上，一般 10-15 年;開(kāi)放式?jīng)]有固定期限

　　(2)發(fā)行規模限制不同：封閉式規模固定，開(kāi)放式規模增減變化

　　(3)基金份額交易方式不同：

　�、俜忾]式：證交所出售給其他基金投資者

　�、陂_(kāi)放式：多數不上市交易，向管理人或銷(xiāo)售代理人申請贖回

　　(4)基金份額的交易價(jià)格計算標準不同

　�、俜忾]式：折價(jià)溢價(jià)，不必然反映單位基金份額的凈資產(chǎn)值

　�、陂_(kāi)放式：交易價(jià)格取決于每一基金份額凈資產(chǎn)值

　　(5)基金份額資產(chǎn)凈值公布的時(shí)間不同

　�、俜忾]式：一般每周或更長(cháng)時(shí)間公布一次

　�、陂_(kāi)放式：每交易日連續公布

　　(6)交易費用不同：封閉式是手續費，開(kāi)放式是申購費和贖回費

　　(7)投資策略不同：開(kāi)放式必須保持資產(chǎn)流動(dòng)性以應對贖回

　　(三)按投資標的分為債券基金、股票基金、貨幣市場(chǎng)基金、衍生證券投資基金

　　1、債券基金：80%以上的基金資產(chǎn)投資于債券的，為債券基金

　　2、股票基金：60%以上的基金資產(chǎn)投資于股票的，為股票基金

　　3、貨幣市場(chǎng)基金：僅投資于貨幣市場(chǎng)工具的基金

　　(1)貨幣市場(chǎng)工具：1 年期以?xún)鹊膫鶆?wù)工具，具有高流動(dòng)性

　　(2)我國貨幣市場(chǎng)基金可以投資的貨幣市場(chǎng)工具有：

　�、佻F金

　�、�1 年期銀行定期存款、大額存單

　�、凼Ｓ嗥谙拊� 397 天內的債券

　�、�1 年期內的債券回購

　�、�1 年期內的央票

　�、奘Ｓ嗥谙拊� 397 天內的資產(chǎn)支持證券

　　(3)衍生證券投資基金：以衍生證券為投資對象的基金，包括期貨基金、期權基金、認股權證基金

　　(四)按投資目標分為成長(cháng)型基金、收入型基金、平衡性基金

　　1、成長(cháng)型基金：投資于信譽(yù)度較高、有長(cháng)期成長(cháng)前景或長(cháng)期盈余的成長(cháng)公司股票，又可分為穩健成長(cháng)型基金、積極成長(cháng)型基金

　　2、收入型基金：投資于可帶來(lái)現金收入的有價(jià)證券，以獲取當期最大收入為目的

　�、俟潭ㄊ杖胄突�金：主要投資債券和優(yōu)先股

　�、诠善笔杖胄突�金

　　3、平衡性基金：

　�、俜謩e投資于以取得收入為目的的債券及優(yōu)先股和以資本增值為目的的普通股票，并在兩者間進(jìn)行平衡

　�、谕ǔ�將 25%-50%的資產(chǎn)投資于債券和優(yōu)先股，其余投資普通股

　　(五)按投資理念不同分為主動(dòng)型基金、被動(dòng)型基金

　　1、主動(dòng)型基金：指力圖取得超越基準組合表現的基金

　　2、被動(dòng)型基金：又稱(chēng)“指數基金”，指投資組合模仿某一股價(jià)指數或債券指數的基金。

　　(1)指數基金的優(yōu)勢：

　�、俟芾碣M交易費低廉

　�、陲L(fēng)險分散風(fēng)險較小

　�、劭色@得市場(chǎng)平均收益率

　�、芸勺鳛楸茈U套利的工具

　　(六)特殊類(lèi)型的基金

　　1、ETF： “Exchange Traded Funds”,“交易所交易基金”，上交所稱(chēng)為“交易型開(kāi)放式指數基金”

　　(1)指在交易所上市交易的、基金份額可變的基金運作模式，結合了封閉式基金和開(kāi)放式基金的特點(diǎn)，既可以在交易所上市交易，又可以申購贖回，但其申購是以一籃子股票換取，贖回也是換回一籃子股票而非現金

　　(2)ETF 是指數基金，即以某一指數包含的成分證券為投資對象進(jìn)行被動(dòng)投資

　　(3)90 年代出現于加拿大 TIPs

　　(4)上交所第 1 只 ETF：華夏基金管理公司“上證 50 交易型開(kāi)放式指數證券投資基金”(50ETF)

　　(5)深交所第 1 只 ETF: 易方達深證 100ETF

　　(6)按照 ETF 跟蹤的指數不同，可分為股票型 ETF、債券型 ETF

　　(7)一級市場(chǎng)：最小申購、贖回單位為 50 萬(wàn)份或 100 萬(wàn)份

　　(8)二級市場(chǎng)掛牌交易：最小交易單位為 100 份，不足 100 份的可以賣(mài)出

　　(9)特點(diǎn)：實(shí)物申購贖回制度、一級市場(chǎng)申購贖回和二級市場(chǎng)交易并存的雙重交易制度

　　2、LF: “Listed pen-ended Funds”, 上市開(kāi)放式基金

　　(1)指既可以同時(shí)在場(chǎng)外市場(chǎng)申購贖回，又可以在交易所進(jìn)行交易和申購贖回，并通過(guò)份額轉托管機制將場(chǎng)外市場(chǎng)和場(chǎng)內市場(chǎng)聯(lián)系在一起的一種開(kāi)放式基金

　　(2)特點(diǎn)：既可以是指數基金，也可以是主動(dòng)型基金;既可以在二級市場(chǎng)(交易所)申購贖回和交易，也可以在一級市場(chǎng)(代銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn))申購贖回;申購贖回均以現金進(jìn)行

　　(3)深交所退出的 LF 在世界范圍內具有首創(chuàng )性

　　(4)2004, 南方基金公司“南方積極配置證券投資基金(LF)”

　　3、保本基金：

　　(1)指通過(guò)一定的保本投資策略進(jìn)行運作，同時(shí)引入保本保障機制，保證持有人到期時(shí)可以獲得投資本金保證的基金

　　(2)保本保障機制包括：

　�、倩�金管理人對投資本金承擔保本清償義務(wù)，同時(shí)基金管理人與擔保人簽訂保證合同，基金管理人和擔保人對投資人承擔連帶責任

　�、诨�金管理人和保本義務(wù)人簽訂風(fēng)險買(mǎi)斷合同，基金管理人向保本義務(wù)人支付費用，保本義務(wù)人在投資者損失時(shí)償付其損失，并放棄向基金管理人追償的權利

　�、郾１净�金在極端情況下仍然存在本金損失的風(fēng)險

　　4、QDII 基金：合格境內機構投資者

　　(1)指在一國境內設立，經(jīng)該國批準從事境外證券市場(chǎng)的股票、債券等有價(jià)證券投資的基金

　　(2)2007, 我國推出首批 QDII 基金

　　5、分級基金：又稱(chēng)“結構型基金”、“可分離交易基金”

　　指在一只基金內部通過(guò)結構化的設計和安排，將普通基金份額拆分為具有不同預期收益和風(fēng)險的兩類(lèi)或多類(lèi)份額并可分離上市交易的一種基金產(chǎn)品

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