金融風(fēng)險測量論文
摘 要：VaR風(fēng)險價(jià)值方法是上世紀90年代以后發(fā)展起來(lái)的新型風(fēng)險管理工具,作為一種金融風(fēng)險測量和控制的模型,它簡(jiǎn)單易操作,應用范圍廣,相比于傳統的金融風(fēng)險管理模型,具有更高的使用價(jià)值。目前VaR方法是最先進(jìn)的風(fēng)險測量技術(shù)而在金融風(fēng)險測量領(lǐng)域廣泛應用，但是在我國金融領(lǐng)域，VaR方法目前仍處于理論探索、模型建構的起步階段。如何構建VaR風(fēng)險測量系統、將其投入金融實(shí)踐中是我們面臨的重大課題，本文通過(guò)對VaR方法的分析并結合我國金融領(lǐng)域的具體情況，對VaR方法在我國金融領(lǐng)域的應用進(jìn)行初步探討，以期能對我國金融風(fēng)險領(lǐng)域VaR方法的使用有所助益。
關(guān)鍵詞：VaR方法；金融風(fēng)險
VaR測量風(fēng)險方法是當代世界上最先進(jìn)的風(fēng)險測量技術(shù)，其最大特點(diǎn)是測量風(fēng)險模型化，并結合計算機技術(shù)形成系統，因而該方法也被稱(chēng)為VaR測量技術(shù)。從當前的情況來(lái)看，測量風(fēng)險發(fā)展的重點(diǎn)在于以下幾個(gè)方面:(l)將VaR用于投資決策，從而產(chǎn)生最優(yōu)VaR、邊際VaR、成分VaR和增量VaR等概念，創(chuàng )新投資決策的新方法;(2)借鑒VaR測量方法，開(kāi)創(chuàng )CaR(在險資本)的研究;(3)突破金融領(lǐng)域的限制，將VaR測量技術(shù)延伸到實(shí)業(yè)界:(4)VaR測量系統產(chǎn)品化，并進(jìn)行商業(yè)化運作，開(kāi)辟中介業(yè)務(wù)的新領(lǐng)域。
目前，VaR方法以綜合衡量風(fēng)險的功能被廣泛地應用于風(fēng)險管理的實(shí)踐，并受到巴塞爾委員會(huì )的認同和贊賞。隨著(zhù)中國開(kāi)放的進(jìn)一步發(fā)展，中國金融機構在風(fēng)險衡量和管理上必將與世界接軌，VaR測量風(fēng)險方法在我國也必將成為最核心的風(fēng)險測量技術(shù)。
一、我國證券市場(chǎng)的波動(dòng)性和收益的概率分布
波動(dòng)性是證券市場(chǎng)的主要特征;而且，波動(dòng)性和收益分布的確定是計算VaR值的核心內容之一。為此，我國金融理論界的學(xué)者進(jìn)行了大量實(shí)證分析，這為建立計算VaR值的模型提供了重要的理論支持。下表列舉了我國部分學(xué)者針對證券市場(chǎng)的波動(dòng)性和概率分布所得出的實(shí)證結論。
從文獻的結論可以看出，我國的股票市場(chǎng)具有從集現象，即存在異方差，這意味著(zhù)在模型選擇中用GARCH模型或指數移動(dòng)平均模型估計方差更符合市場(chǎng)實(shí)際;更有甚者的結論證明了方差不存在，這表明刻畫(huà)波動(dòng)性的隨機模型更復雜。異方差的結論說(shuō)明我國股市的波動(dòng)極不規則。從股票市場(chǎng)的收益分布來(lái)看，存在著(zhù)細腰后尾現象，即非正態(tài)分布。這表明極端值出現的概率較大，會(huì )使從以值在正態(tài)假設下被低估，這一問(wèn)題應該在VaR建模中引起高度重視。
二、VaR測量方法在我國的應用研究
1.數據匾乏
波動(dòng)性的測量和收益分布的確定需要大量的歷史數據。目前，我國的金融市場(chǎng)還處于發(fā)展階段，金融產(chǎn)品品種少，其中最適用姚沮測量的資產(chǎn)組合是股票和債券。
然而，我國的股票市場(chǎng)從成立到現在也只有十余年的歷史，而且很多股票還是在最近幾年的擴容過(guò)程中才上市的，交易的數據非常有限。特別是由于股票市場(chǎng)的不規范，新上市的股票容易成為被炒作的對象，升值的潛力很大，往往在投資組合里占有較大的比重，這就使得對新上市股票占有較大比重的投資組合運用VaR方法測量市場(chǎng)風(fēng)險因數據不足而變得非常困難。此外，按巴塞爾委員會(huì )對金融機構使用VaR度量風(fēng)險的要求，VaR模型的有效性必須進(jìn)行返回檢驗，即運用歷史數據多次輸入模型，并將得出的結果與預測的VaR值比較，這樣，返回檢驗所需要的歷史數據更多。由此可見(jiàn)，數據匾乏就成為我國證券市場(chǎng)運用VaR衡量金融風(fēng)險的最大制約因素。
2.定價(jià)問(wèn)題
資產(chǎn)定價(jià)是VaR模型得以實(shí)施的關(guān)鍵，這是因為VaR測量風(fēng)險方法需要一個(gè)關(guān)鍵技術(shù)即映射，而映射實(shí)際上是資產(chǎn)對市場(chǎng)因子的定價(jià)問(wèn)題。按照外國的經(jīng)驗，市場(chǎng)因子越多，VaR值的估計就越精確，但也會(huì )帶來(lái)巨大的計算成本。以形skirnetrics為例，僅固定收益類(lèi)資產(chǎn)就確定了15個(gè)市場(chǎng)因子，即15個(gè)不同期限的到期收益率。由于中國股票目前不適用CAPM模型，這使得中國股票市場(chǎng)在確定市場(chǎng)因子時(shí)變得很復雜。多項實(shí)證表明，中國股票的定價(jià)更適用多因素模型，即股票的價(jià)格不僅取決于股票價(jià)格指數，而且受公司規模等多種超市場(chǎng)因素的影響，這些影響因素都可視為模型因子，因此，建立多因素模型己成為我國開(kāi)發(fā)測量VaR系統的關(guān)鍵。
3.VaR在我國應用的可行性研究
我國是一個(gè)新興的金融市場(chǎng)國家，諸如數據匾乏和定價(jià)問(wèn)題使得我國開(kāi)發(fā)像發(fā)達國家那樣復雜的VaR模型變得非常困難。但是，也正因為我國的金融市場(chǎng)剛剛起步，金融產(chǎn)品品種稀少，使得我國投資機構的組合所包含的種類(lèi)有限，這又為我國開(kāi)發(fā)適合我國實(shí)際情況的VaR模型帶來(lái)極大便利。由于金融產(chǎn)品品種稀少，我國投資組合所包含的資產(chǎn)類(lèi)別不過(guò)是國債和股票，這將有利于姚以模型中市場(chǎng)因子的選擇。從債券來(lái)看，我國組合里的品種種類(lèi)主要是國債，而且國債的品種少，這就可以省去市場(chǎng)因子選擇過(guò)程，可直接用國債的期限結構作為市場(chǎng)因子建模。從股票來(lái)看，由于我國的投資組合大都較小，組合里的品種有限，因而可將股票本身的收益率當作市場(chǎng)因子來(lái)建模。至于新上市股票的歷史數據不足問(wèn)題，可用市場(chǎng)上與其相似的股票作為其近似的代表，從而計算出組合的VaR值。等到條件成熟以后，可以考慮從下面兩個(gè)系統來(lái)生成VaR:第一個(gè)系統是按本章第二節所述的方法形成多因素模型，從而確定市場(chǎng)因子;第二個(gè)系統是測量VaR系統，其具體模型可按下面的討論進(jìn)行選擇。由此可見(jiàn)，在我國證券市場(chǎng)建立VaR模型在技術(shù)上是可行的。
4.模型的選擇研究
從參數的選擇來(lái)看，為便于反映新股比重較大的投資組合的市場(chǎng)風(fēng)險和便于返回檢驗，在歷史數據不足的情況下，VaR模型的持有期限不宜過(guò)長(cháng)，置信水平也應定在比較低的水平。按發(fā)達國家的經(jīng)驗，置信水平的選擇范圍是95%~99%，在我國目前階段以定于下限為宜，即95%。從模型的選擇來(lái)看，由于我國收益分布的非正態(tài)特征，正態(tài)發(fā)布假定會(huì )嚴重低估極端條件下的VaR值，為此，我國理論界提出了用具有厚尾特征的概率分布函數模型去解決厚尾問(wèn)題，如t分布、混合正態(tài)分布、極值分布等。其中，極值分布作為一種非參數估計方法，只研究極端值的分布情況，可以在總體分布未知的情況下，依靠樣本數據，得到總體中極值的變化性質(zhì)，因而，在理論界大都建議用極值理論去建立VaR模型。就模擬法而言，由于歷史數據的不足和我國股票市場(chǎng)波動(dòng)的不規則(即異方差現象和方差不存在現象，“歷史再現”的假設難于成立，隨機過(guò)程模型的確定也有待市場(chǎng)
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